华润建材科技(1313.HK)：盈利同比拐点确立-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：龚劼/方晏荷/黄颖

　　华润建材科技发布三季报，2024 年1-3Q 归母净利3.09 亿元，同比-51.6%；3Q24 当季归母净利1.43 亿元，同比+74.5%，确立了盈利同比拐点，符合10 月14 日发布的盈利预告(预告隐含3Q24 归母净利在1.08-1.72 亿元)。9月两广地区水泥价格复苏有所中断，但10 月以来重拾涨价势头，西江枯水期的临近也有望价格延续的抬升。作为华南区域水泥的龙头企业，我们认为公司有望受益于区域市场竞争缓和带来的盈利中枢修复。维持“买入”。
　　水泥控量提价的策略继续发挥成效
　　公司3Q24 水泥熟料销量1491 万吨，同比-16.2%，降幅较1H24(-2.0%)扩大，反映公司6 月以来更强调控量提价的策略。3Q24 水泥熟料平均售价(ASP)237元/吨，同/环比-8/+4 元/吨。吨毛利32 元/吨，同/环比+12/+2 元/吨。ASP 和吨毛利环比延续修复为盈利同比拐点的确立奠定了基础。商混和骨料的销量在3Q24 均有亮眼表现。其中商混销量同比+33.8%至324 万方，骨料销量同比+30.4%至1679 万吨。但吨毛利均承压，其中商混单方毛利39 元/方，同/环比-9/-2 元/方；骨料吨毛利为13.1 元/吨，同/环比-6.9/-2.6 元/吨。
　　西江枯水期临近有利于两广水泥价格继续修复
　　由于9 月频繁台风天气的影响，两广地区水泥价格的修复有所中断，当月均价较8 月回落了22 元/吨。但10 月以来此前的势头又重新恢复，截至10月25 日，两广地区10 月以来均价较9 月高10 元/吨。随着西江枯水期临近，广西和广东市场相互的干扰有望减少，有利于市场竞争的缓和与区域市场价格的进一步恢复。由于广西2021-2023 新建产能较多，当地企业错峰生产的执行情况仍是区域市场价格修复节奏的关键。
　　盈利预测与估值
　　我们下调水泥熟料销量假设，下调2024 年吨毛利 (9 月台风带来的涨价窗口延迟)，上调2025-2026 年吨毛利，结合更高的费用假设，我们将公司2024/2025/2026 年EPS 分别下调20.7%/9.4%/5.2%至0.11/0.13/0.14 元，目标价下调5.9%至3.53 港元，基于 0.51x2024 年P/B(BVPS:6.37 元)，较上市以来-1SD 市净率低 20%，以反映需求在中长期面临的挑战。
　　风险提示：房地产销售企稳的速度慢于预期，错峰生产的执行弱于预期。