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机构：天风证券
研究员：孙谦
自有品牌内外销增速边际向好，海外业务顺利推进分品牌看，24 年前三季度北鼎自有品牌/代工收入同比分别为+3%/+20%，其中内外销收入同比-2%/+67%。24Q3 北鼎自有品牌/代工收入同比分别为+30%/+8%，其中内外销收入同比+19%/+172%。自有品牌增速向好，内外销同比的增长环比加速，自主品牌海外业务拓展顺利推进。
公司加大费用投入，利润端有所承压
2024 年前三季度公司毛利率为47.36%，同比-1.84pct，净利率为7.68%，同比-3.41pct；其中2024Q3 毛利率为44.56%，同比-1.25pct，净利率为3.78%，同比-5.98pct。公司2024 年前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为28.72%、8.72%、5.93%、-0.2%，同比+2.99、-1.49、-0.23、+1.12pct；其中24Q3 季度销售、管理、研发、财务费用率分别为29.23%、7.49%、5.42%、1.38%，同比+6.88、-2.09、-0.68、+1.54pct。24Q3 自主品牌国内与海外业务在营销推广、产品研发、人才吸引及激励等方面均保持了较大规模的投入，推动北鼎自主品牌实现收入增长的同时，对公司整体盈利水平造成一定压力。
经营性现金流受账期影响呈现错期波动
公司2024 年前三季度经营活动产生的现金流量净额为0.25 亿元，同比-68.32%，其中销售商品及提供劳务现金流入5.07 亿元，同比+4.15%；其中2024Q3 经营活动产生的现金流量净额为0.18 亿元，同比-28.92%，其中销售商品及提供劳务现金流入1.81 亿元，同比+27.64%。2024 年以来，公司OEM/ODM 业务收入及自主品牌经分销模式业务收入占比均有提升，受该两项业务账期的影响，经营性收款在各季度间呈现非均匀分布，使经营活动现金流量净额与净利润产生周期性差异。
投资建议：收入端，自有品牌内销方面新兴渠道建设有序推进，外销经营模式逐步切换；成本端，公司加大费用投入，利润有所承压。根据公司的三季报，我们适当上调了收入和销售费用率，同时下调了毛利率，预计24-26年归母净利润分别为0.6/0.7/0.9 亿元（前值0.8/0.9/1.0 亿元），对应动态估值分别为46.3x/38.7x/32.2x，维持“增持”评级。
风险提示：自有品牌销售不及预期；外销订单不及预期；原材料价格上涨及运费上涨导致利润下滑。