神火股份(000933)：铝冶炼利润远期有望改善-格隆汇

机构：国信证券
研究员：刘孟峦/焦方冉

　　2024Q1-Q3 公司归母净利润下降14%。2024Q1-Q3 实现营收283 亿元（同比-1.1%），归母净利润35.4 亿元（同比-13.8%），扣非归母净利润34.1 亿元（同比-15.7%），经营活动产生的现金流量净额63.6 亿元。2024Q3 实现营业收入100.9 亿元（同比+6.0%），归母净利润12.5 亿元（同比-8.0%）。
　　公司发布了中期利润分配预案，向全体股东每10 股派送现金股息3.00 元（含税），合计分配现金6.75 亿元。
　　三季度电费下降，但氧化铝价格上涨。三季度处于云南丰水期，云南神火用电成本在0.35 元/度（含税），比二季度下降0.1 元/度，扣除增值税后，因电费下降云南神火吨铝成本下降1200 元/吨，且三季度云南神火90 万吨产能满产满销。但是三季度山西氧化铝均价3950 元/吨，环比增加300 元/吨，广西氧化铝均价3950 元/吨，环比增加240 元/吨，是Q3 最大的减利项。
　　煤炭板块，根据同花顺数据，三季度永城喷吹无烟煤均价1267 元/吨，环比二季度持平；许昌贫瘦煤均价1219 元/吨，环比二季度下降120 元/吨。同时三季度河南雨水偏多，井下作业受影响，煤炭产销量环比略下滑。
　　风险提示：氧化铝涨价风险，铝价下跌风险，煤炭价格下跌风险。
　　投资建议：维持“优于大市”评级
　　维持“ 优于大市” 评级。我们假设2024-2026 年铝现货价格为19900/20000/20000 元/吨，氧化铝价格为3870/3500/3500 元/吨，预焙阳极价格为4500 元/吨，云南用电含税价格为0.45 元/度，新疆神火发电成本0.236 元/ 度，河南无烟煤价格1300 元/ 吨，预计2024-2026 年收入391/417/420 亿元，同比增速3.9/6.7/0.7%，归母净利润46.83/59.42/60.89亿元（前值49.37/58.00/58.57 亿元），同比增速-20.7/26.9/2.5%；摊薄EPS 分别为2.08/2.64/2.71 元，当前股价对应PE 分别为9.0/7.1/6.9x。公司是国内电解铝头部企业，产能布局合理，公司主营产品电解铝和煤炭两个行业均受益于供给侧结构性改革，处于行业景气周期；随着氧化铝新建产能投产，预计明年氧化铝价格将长周期下行，利于公司铝冶炼利润改善。随着新疆准东露天煤矿项目、新疆神火补链强链项目实施，公司进一步打开成长空间，维持“优于大市”评级。