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机构：申万宏源研究
研究员：王立平/刘佩
公司发布2024 年第三季度零售运营数据，各品牌表现分化。安踏品牌三季度零售额同比中单位数增长，表现符合预期；FILA 品牌低单位数下滑，表现略低于预期；其他品牌增长45-50%，表现超预期，在户外热潮及较强的品牌力影响下，延续强劲增长势头。
分细分品牌看，1）主品牌成人及儿童均稳健增长，FILA 大货表现更优。根据公司24Q3公开业绩交流，24Q3 安踏品牌整体增长中单位数，其中，大货及儿童均增长中单位数。FILA24Q3 同比下降低单位数，其中，大货增长趋势相对较好，潮牌和儿童表现偏弱。2）新品牌维持强劲表现。Kolon Sport 增长65-70%，DESCENTE 增长30%以上，持续超预期。
分渠道看，线上增长优于线下，线下门店业态持续创新。根据公司24Q3 公开业绩交流，24Q3 安踏品牌电商延续20%以上的增长，FILA 品牌的线上增速预计依旧快于线下。双十一电商大促临近，公司内部正积极筹备，目标在各个平台上均跑赢同行，兼顾规模增长与利润率。线下渠道积极进行差异化的门店布局，如以高性价比为核心优势的超级安踏店，有效捕捉了消费降级环境下的价格敏感型的客群的需求，契合当下消费趋势，一经推出市场反馈积极，目标年销售额1000 万，年内计划开设至50 家左右，拓展业务增量。
库存维持健康，折扣水平稳步改善。根据公司24Q3 公开业绩交流，目前安踏低于5 倍，FILA 为5 倍，均处于正常水平，也驱动折扣率保持较好。24Q3 安踏线下的折扣同比持平，线上折扣同比改善；FILA 线上和线下折扣基本稳定；新品牌折扣率改善了个位数百分比。表明品牌零售增长并非依靠打折驱动，销售增长质量较高。
展望后续，国庆销售有所回暖，费用管控为全年利润达成提供更高能见度。根据公司24Q3公开业绩交流，国庆假期安踏、FILA 表现均超出预期，其中，安踏客流、连带率等各个指标都有增长，FILA 主要得益于客流改善。鉴于三季度销售达成率比内部规划略低，约90%，全年销售目标的达成有赖于四季度更高的增长。公司认为，若四季度各品牌销售符合预期，依托营销、租金等费用管控，全年利润达成目标的可见度仍较大。
公司多品牌矩阵资源稀缺，主品牌增长稳健，FILA 聚焦高端时尚，户外新品牌延续高增，维持“买入”评级。考虑到三季度公司达成率略低于预期，且当前零售环境仍存在不确定性， 我们略微下调24-26 年净利润分别至134.1/135.7/150.7 亿元（ 原为138.6/139.2/154.3 亿元），对应PE 为19/19/17 倍，24 年利润包含Amer Sports 上市带来的一次性收益16 亿元，若剔除为118.1 亿元。短期零售环境波动不改中长期向好趋势，依然看好公司稀缺且优质的多品牌矩阵组合未来的增长潜力，继续维持“买入”评级。
风险提示：终端销售恢复低于预期；市场竞争加剧风险；新品推广不及预期