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机构：天风证券
研究员：杨松
仙琚制药以甾体原料药和制剂为主业，坚持原料药制剂一体化经营模式，紧密围绕妇科、麻醉科、呼吸科及皮肤科四大领域构建产品群、服务群。
存量品种基本盘稳定，新品种在研管线商业化潜力十足。
原料药：甾体类原料药市场广阔，上游价格企稳激素原料药市场广阔，全球范围内集中度较高。iFind 数据显示，雄烯二酮价格自2020 年起持续下降，2024 年3 月起雄烯二酮价格回升，4 月回升至380 元/千克。考虑到雄烯二酮价格已经显示出稳定向上的趋势，后续在起始物料价格回暖的前提下，公司原料药业绩有望迎来增长。
制剂：存量品种逐步克服集采影响，主力品种生命周期有望延长2023 年公司主力品种罗库溴铵注射液受国采影响，黄体酮胶囊受到省采影响，销售收入下降明显；2024H1，罗库溴铵注射液等品种销量回升、黄体酮胶囊收入企稳，制剂产品逐步克服集采影响。
公司目前主力品种糠酸莫米松鼻喷雾剂2024H1 累计增长30%，趋势持续向好。考虑到药械合一剂型新获批上市大多需通过 III 期临床获批，多家企业上市申请遭拒，我们认为公司该产品竞争格局依然良好，有望在2-3年保持较快放量趋势。
新品种：创新转型持续推进，新品种商业化潜力十足新品种方面，庚酸炔诺酮注射液、屈螺酮炔雌醇片逐步形成新的增长潜力；舒更葡糖钠增长较快。在研管线方面：（1）呼吸领域：复方/双动力改良型新药临床稳步推进；（2）肌松及镇痛领域：奥美克松钠于2024 年8 月递交NDA；（3）妇科领域：地屈孕酮片商业化前景可观，预计于2025 年上市。
盈利预测与估值
考虑到公司为甾体类原料药制剂一体化龙头，随着起始物料价格向上、海外市场需求恢复，原料药板块有望企稳回升；制剂端：存量品种逐步克服集采影响，增量品种持续放量，在研品种商业化潜力大。
我们预计公司2024-2026 年总体收入分别为45.70/52.10/59.95 亿元，同比增长10.83%/14.00%/15.07% ； 归属于上市公司股东的净利润分别为6.70/8.59/10.64 亿元。给予2025 年20 倍PE，目标价17.37 元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：产业政策变化及药品降价风险、研发风险、综合管理成本上升的风险、商誉减值风险、集采风险