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机构：海通证券
研究员：郭庆龙/吕科佳
全渠道拓展效果显著，各产品营收同比增长。公司通过自营及经销渠道，开拓线下专卖店5700 余家，还在澳大利亚、美国、加拿大等国家地区设有专卖店。电商方面，24H1 公司持续稳固传统电商平台业务，持续发力社交媒体及直播销售等新渠道，实现同比增长35.37%。此外，24H1 床垫、床架、沙发、床品分别实现营收12.40 亿元、7.78 亿元、2.08 亿元、1.49 亿元，同比增长8.26%、7.03%、11.63%、16.58%。
产品技术持续创新，升级会员服务体系。新品开发方面，公司通过优化存量产品研发周期规则，有效缩减了新品开发时长，综合开发周期缩短33%。研发设计创新能力方面，公司自主研发的“潮汐算法”经中国信通院测试，其智能调节、睡眠检测功能全面、性能优秀，能够实时根据用户睡眠状态实现自适应调节，具备优秀的响应性能和较高的舒适度。售后服务方面，公司不断升级慕思会员系统，24H1，客户NPS 净推荐30.02%，同比增长14%，慕思在2024 年中国顾客推荐度指数（C- NPS）床垫细分领域排名第一，领先于竞品，且在该领域连续多年保持领先地位；金管家服务覆盖率达85.85%，同比增长1.24%；增值服务户数累计41.2 万户，同比增长11.35%；新增注册会员61.53 万人，同比增长119.75%，会员系统启动以来累计会员数达230.4 万人；月均会员活跃度70 余万人，同比增长91.72%。
公司财务指标整体保持稳定。2024Q2 公司归母净利率16.25%，同比-1.37pct；毛利率52.19%，同比-0.01pct，费用端，2024Q2 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别达到24.05%、5.65%、3.63%、-0.93%，分别同比-1.98pct、-1.09pct、+0.07pct、+0.11pct。
盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026 年净利润分别为8.85、9.72、10.97亿元，同比增长10.4%、9.7%、12.9%，当前收盘价对应2024-2025 年PE为13、12 倍，公司作为家具领域龙头企业，参考可比公司给予公司2024 年18~19 倍PE 估值，对应合理价值区间39.84~42.06 元，对应2024 年PEG为1.74~1.83 倍，给予“优于大市”评级。
风险提示：原材料价格波动，市场竞争加剧，下游需求不及预期。