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机构：申万宏源研究
研究员：宋涛/马昕晔/李绍程
公司发布2024 年半年报，业绩符合预期。24H1 公司实现营业收入24.84 亿元（yoy+32%），归母净利润为3.54 亿元（yoy+29%），扣非后归母净利润为3.50 亿元（yoy+28%），毛利率同比下滑1.55pct 至33.22%，销售期间费用率同比下滑2.86pct至11.03%，资产减值损失同比增加0.5 亿元。其中24Q2 公司实现营业收入为14.40 亿元（yoy+63%，QoQ+38%），归母净利润为2.19 亿元（yoy+90%，QoQ+63%），扣非后归母净利润为2.17 亿元（yoy+86%，QoQ+63%）。24H1 公司业绩同比增长的主要原因为，磷化工高景气下产品价格同比提升，广西基地磷酸放量；24Q2 公司业绩环比增长的主要原因是，二季度磷酸二氢钙及工业级磷酸一铵价格环比提升显著。
24Q2 产品价格环比表现亮眼，三季度业绩同环比或持续增长。24H1 子公司福麟矿业实现净利润2.73 亿元，去年同期为1.99 亿元。24H1 公司磷矿、磷酸、磷酸二氢钙及磷酸一铵分别实现毛利1.71（yoy+47%）、2.12（yoy+64%）、1.75（yoy-11%）、2.10（yoy+57%）亿元，分别实现毛利率81.80%（-6.43 pct）、28.41%（-2.22 pct）、27.71%（-7.44 pct）、40.81%（+7.55 pct）。根据百川盈孚数据，24Q2 国内磷矿均价环比基本持平，磷酸二氢钙及工业级磷酸一铵均价环比提升10%、12%至3776、5937 元/吨；截至2024 年8 月28 日，24Q3 国内磷矿石及工业级磷酸一铵均价同比分别提升14%及16%，环比基本持平，磷酸二氢钙同环比上涨20%/5%至3959 元/吨，公司三季度业绩有望持续向好。
转固及产能爬坡影响广西基地利润，下半年或逐步改善。24H1 子公司广西鹏越净利润亏损1.21 亿元，去年同期亏损0.62 亿元，主要系广西基地项目转固影响，且相关产能仍在爬坡中，截至24H1 末公司固定资产同比增加13.72 亿元至42.32 亿元。公司广西扶绥工厂于2023 年底投产，包含磷酸二氢钙15 万吨/年、净化磷酸10 万吨/年、无水氟化氢3万吨/年，产能爬坡结束后，将成为公司重要的利润增量来源。
磷矿预期增量大，远期成长空间足。根据公司公告，公司控股子公司福麟矿业已持有小坝磷矿采矿权、新桥磷矿山采矿权、鸡公岭磷矿采矿权三个采矿权，合计储量约为1.76 亿吨，截至2023 年末公司具有300 万吨/年的磷矿石生产能力，在建的矿山包括鸡公岭磷矿（约8253 万吨储量，250 万吨产能）和天一矿业（40%持股比例）旗下的老虎洞磷矿（3.70亿吨储量，500 万吨产能）。同时，8 月20 日公司公告，拟以现金8.28 亿元受让黔源地勘58.5%的股权，旗下老寨子磷矿已于5 月取得180 万吨采矿证，预计2027 年底投产，2028 年底达产；8 月28 日公司公告，拟变更募集资金用途，用于建设“小坝磷矿山技术改造工程项目”，小坝磷矿年产能将从50 万吨扩至80 万吨。
投资分析意见：在建矿山以及新增磷化工项目的逐步投产奠定高增速，转型步入成长期，看好公司后续磷矿、磷化工项目产能陆续释放带来的业绩成长性，我们维持公司2024~2026 年归母净利润分别为10.05、13.05、15.67 亿元，对应EPS 分别为1.85、2.41、2.89 元/股，目前市值对应的PE 为10X、8X、6X，维持“增持”评级。
风险提示：1）新项目投产进度不及预期；2）磷矿石产量增长不及预期；3）磷矿石和磷化工产品价格下降。