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机构：华金证券
研究员：骆红永
事件：华鲁恒升发布2024 半年报，2024H1 实现营收169.75 亿元，同比增长37.35%；归母净利润22.24 亿元，同比增长30.10%；扣非归母净利润22.36 亿元，同比增长32.14%；毛利率21.20%，同比提升0.34pct。单2024Q2 看，实现营收89.97 亿元，同比增长42.69%，环比增长12.78%；归母净利润11.59 亿元，同比增长24.89%，环比增长8.78%；扣非归母净利润11.68 亿元，同比增长27.40%，环比增长9.36%；毛利率20.59%，同比下滑0.92pct，环比下滑1.3pct。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利3.00 元（含税），分红总金额6.37 亿元，占2024H1 年度归母净利润28.64%。
降本增效，以量补价，实现业绩增长。2024 年上半年，受经济企稳回升向好基础不够牢固，有效需求不足，社会预期偏弱等因素影响，行业景气度依然较低，企业盈利空间受限。公司统筹运营发展，系统挖潜、降本增效，根据行业动态与市场需求变化，优化产品投放结构，积极开拓下游应用领域。受益于荆州基地一期项目运营达效和德州本部改造扩能，实现化肥、基础化学品、化工新材料、新能源材料销量持续增长，经营收益同比增长。分产品来看，2024H1 公司新能源材料相关产品、有机胺、肥料、醋酸及衍生品收入分别为83.18、12.63、36.44、20.39 亿元，同比变化18.66%、-4.97%、39.88%、145.66%；销量分别为123.55、28.28、216.50、75.45 万吨，同比变化28.47%、14.77%、43.50%、148.03%；销售均价分别为6732、4466、1683、2702 元/吨，同比变化-7.64%、-17.20%、-2.52%、-0.95%；毛利率分别为15.50%、8.24%、34.58%、26.64%。其中2024Q2 单季度，公司新能源材料相关产品、有机胺、肥料、醋酸及衍生品收入分别为45.15、6.44、18.37、10.59 亿元，同比变化18.78%、1.26%、56.74%、152.14%，环比变化18.72%、4.04%、1.66%、8.06%；销量分别为69.44、14.63、110.22、38.81 万吨，同比变化32.07%、16.48%、44.00%、152.01%，环比变化28.33%、7.18%、3.71%、5.92%；均价分别为6502、4402、1667、2729 元/吨，同比变化-10.06%、-13.07%、8.85%、0.05%，环比变化-7.49%、-2.93%、-1.97%、2.02%。
德州本部持续增效挖潜，荆州基地顺利运行贡献增量。公司以煤化气平台为基础，依托洁净煤化气技术，构建了可持续发展的产业技术平台，协同推动德州本部及荆州基地“一体两翼”发展。德州本部同步推进新能源、新材料“两新”项目和平台优化技改项目，高端溶剂、等容量替代3×480t/h 高效大容量燃煤锅炉等项目顺利投产，尼龙66 高端新材料一期项目如期推进。2023 年11 月公司荆州基地一期项目建成开车并运营达效，创下业内建设、开车、盈利最快新纪录。2024 年上半年荆州公司实现收入37.65 亿元，净利润5.43 亿元。截止报告日，公司拥有醋酸150 万吨、DMF 48 万吨(全球最大)、尿素255 万吨(另有在建52 万吨)、碳酸二甲酯60万吨、异辛醇20 万吨、己二酸32.66 万吨(另有在建20 万吨)、己内酰胺30 万吨、PA6 20 万吨。随着公司德州和荆州基地新项目不断建成投产，产能将不断扩大，产品结构将更加丰富合理，进一步打开公司增长空间。
投资建议：华鲁恒升为煤化工行业龙头公司，具有一头多线柔性联产和低成本优势，基于自身产业链协同随下游市场变化持续拓展产品线，随经济复苏周期回暖带来业绩弹性，荆州基地等项目陆续迎来投产收获期。由于行业景气变化，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026 年收入分别为327.32/377.74/413.03 亿元，同比增长20.1%/15.4%/9.3% ， 归母净利润分别为46.49( 原46.65) /57.70( 原58.07)/66.88(原67.35)亿元，同比增长30.0%/24.1% /15.9% ，对应PE 分别为10.2x /8.2x/7.1x；维持“增持-B”评级。
风险提示：新增扩产超预期；下游需求不及预期；原材料大幅波动；项目建设不及预期。