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机构：国泰君安
研究员：于嘉懿/刘小华
24Q2 公司扣非归母净利同比提升106.83%至6.94 亿元，公司业绩提升。目前行业锡矿供应较为紧张，需求随着半导体周期走出底部有所回暖，锡价支撑较强，公司利润有望持续增厚。
投资要点：
维持“增持”评级。2024H1 公司归母净利润8亿元，同比+16.35%，Q2 归母净利4.74 亿元，同比+12.71%，环比+45.16%，扣非归母净利6.94 亿元，同比+106.83%，环比+128.51%。考虑未来消费电子行业需求以及锡价变化，调整公司2024-2026 年业绩：预计其2024-2026 年EPS 为1.22/1.56/1.66 元（-/+0.04/-0.01）。参考同行业，给予公司2024 年13 倍PE，下调目标价至15.86 元（原为21.63 元），维持“增持”评级。
主要产品价格上涨，带动业绩增长。24H1 主要产品产量稳中有升，锡/铜/锌/铟锭产量4.52 万吨/7.03 万吨/6.88 万吨/65 吨，同比+6.6%/+7.99%/4.56%/42.42%。产量价格上行，24H1 沪锡/铜/锌价格分别为24.03/7.5/2.2 万元/吨，同比+15.5%/+9.97%/+0.99%，公司毛利明显改善，较上年同期增加5.09 亿至22.4 亿。虽然24H1 期间费用为8.25 亿元，同比-0.02 亿，但营业外支出+2.47 亿元，主要来自Q2 固定资产报废，净投资收益减少1.2 亿元，对净利润有所拖累。
锡供给扰动持续，下游需求景气度向上，锡价支撑较强。佤邦锡矿尚未复产，选矿厂以消耗存量为主，随着其库存降至低位，进口锡矿数量或继续收窄。同时印尼精炼锡出口受许可证发放影响，进口量大幅下滑，下半年或有所恢复。需求方面，焊料是锡最主要的应用领域，与半导体周期紧密相关。24Q2 全球智能手机出货量同比+7.58%，PC 出货量同比+5.36%，半导体周期进入复苏区间，叠加AI 发展驱动算力需求高增，供需缺口或将扩大，为锡价提供支撑。
外拓合作伙伴，巩固龙头影响力。2024 年1 月12 日，母公司云锡控股与厦门钨业签署战略合作协议，双方将围绕技术协同及原料保障、钨资源开发拓展、产业链拓展延伸等方面开展广泛合作。2024年8 月23 日，公司与印尼PT 蒂玛公司签署《战略合作框架协议》，PT 蒂玛是全球精锡第五大生产商，本次协议有助于双方在未来发展过程中实现业务、技术等多方面的合作，促进优势互补，进一步巩固公司在锡行业的影响力。
风险提示：锡价大幅波动、需求不及预期等。