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机构：中银证券
研究员：王靖添/刘国强
支撑评级的要点
24H1 快递业务量增长近四成，上半年净利润首次转正。2024H1，公司快递业务量达到110.1 亿件，同比+38.3%，分区域看，中国/东南亚/新市场快递业务量同比+37.1%/+42.0%/63.9%。上半年公司营业收入实现48.6 亿美元，同比增长20.6%，分区域看，中国/东南亚/新兴市场实现分部收入30.0/15.2/2.9 亿美元，同比+36.1%/+22.0%/+119.6%，经调整息税前分部利润0.6/1.3/-0.2 亿美元，中国区域首次实现盈利，新市场亏损由去年同期的-0.7 亿美元大幅收窄至-0.2 亿美元，上半年集团利润实现0.3 亿美元，首次实现扭亏为盈
各区域市场份额继续提升，东南亚区域市占率提升幅度较大。2024 年上半年，公司在东南亚的市场份额为27.4%，相较2023 年的25.4%，提升2.0 个百分点；在中国的市场份额为11.0%，相较2023 年上半年可比口径的9.9%，提升1.1 个百分点；在新市场的市场份额为6.1%，相较2023 年的6.0%，提升0.1 个百分点。整体来看，公司在东南亚区域的优势扩大，我们看好公司学习国内先进的快递行业管理经验赋能东南亚区域，未来公司在东南亚区域的市占率有望继续提升。
物流基础设施的规模效应逐步显现，上半年中国区域单票成本下降。截至今年6 月底，公司在全球共拥有约8000 个网络合作伙伴和约19900 个网点，运营着237 个转运中心，配备了254 套自动化分拣线，运营超过4100 条干线线路和超9900 辆干线车辆，其中包括超过5700 辆自有干线车辆。2024 年上半年公司在中国市场的单票收入为0.34 美元，与2023 年上半年持平。单票成本从2023 年上半年的0.34 美元下降到2024 年上半年的0.32 美元。其中，单票运输成本为0.07 美元，相较2023 年上半年的0.08 美元下降0.01 美元；单票分拣成本为0.05 美元，对应2023 年上半年单票分拣成本为0.06 美元。我们认为随着公司业务量持续上升，前期投入较多的物流基础设施的规模效应逐步显现，今年上半年公司在中国区域的单票收入保持相对稳定的情况下，单票成本的下降使得国内业务盈利能力明显回升。
估值
公司业务量持续上升，规模效应下，国内业务的单票成本下降，盈利能力提升，东南亚区域的市占率继续保持增长。故我们调整此前盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润为5.60/22.48/33.40 亿元，2024 年同比扭亏为盈，2025-2026 年同比+301.3%/+48.6%，EPS 为 0.06/0.25/0.38 元/股，对应PE 分别87.4/21.8/14.7 倍，维持公司买入评级。
评级面临的主要风险
需求增长不及预期、行业竞争加剧、人工成本上升、经济复苏不及预期。