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机构：开源证券
研究员：吕明/周嘉乐/张霜凝
2024H1 公司收入6.00 亿元（同比+13.18%，下同），归母净利润1.01 亿元（-16.42%），归母净利润下滑主要系公允价值变动净损失增加至4414 万元与汇兑收益减少至97.62 万元（同比-76.5%）。扣非归母净利润1.24 亿元（+8.11%），归母净利润与扣非归母净利润差异主要投资收益减少1896 万元，政府补助减少124 万元。2024Q1/Q2 收入分别为2.73/3.27 亿元，同比+13.8%/+12.6%，归母净利润为0.39/0.62 亿元，同比-42.5%/+16.4%。我们维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利润1.7/2.2/2.5 亿元，对应EPS 为1.2/1.5/1.8 元，当前股价对应PE 为12.3/9.7/8.5 倍，公司垂直一体化的竞争优势突出，静待2024 年盈利能力拐点，维持“买入”评级。
专注主业发展营收增长稳定，柬埔寨子公司收入增速显著
分公司看：（1）母公司：预计2024H1 收入5.2 亿元，同比增长7%。充气床垫增速恢复疫情前正常水平，主要系销量增长，价格基本持平。预计2024H2 充气床垫将延续上半年增长情况。（2）子公司：境外子公司增速高于母公司，越南大自然/柬埔寨美御分别实现营收1464.76/4119.57 万元，净利润分别为7.54/414.73 万元。随着迪卡侬去库已结束与新订单增多，预计2025 年越南水上用品收入将放量增长。2024H1 预计柬埔寨美御收入增速48%，其中主要系定制保温箱增速较快。分地区看，内销增速略下滑，外销恢复。内销预计露营产品下滑，但车载产品稳定。
2024H1 盈利能力受汇兑收益影响，Q2 扣非净利率改善，现金流持续改善
（1）盈利能力：2024H1 毛利率/归母净利率为37.2%/16.78%，分别同比+1.5/-5.9pct，扣非归母净利率20.64%（-1.0pct）。2024Q1/Q2 扣非归母净利率分别为20.4%/20.9%。2024H1 期间费用率为9.9%（+0.9pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为2.0%/5.7%/2.7%/-0.5%，分别同比+0.04/+0.48/-0.49/+0.88pct，财务费用变动主要系汇兑收益减少。（2）营运能力：2024H1 经营活动现金流净额0.66亿元（+11.8%）；截至2024H1，存货规模为1.99 亿元（+24.8%），存货周转天数99 天（-11 天）；应收账款2.6 亿元（-4.1%），应收账款周转天数60 天（-9 天）。
风险提示：订单、新品类拓展、产能扩张不及预期，原材料价格大幅上涨。