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机构：东吴证券
研究员：张良卫/周良玖/陈欣
影像与设计产品业绩保持高速增长，全球化战略成效显著。2024H1 公司影像与设计产品业务实现营收9.31 亿元，yoy+54.5%，延续高增速，主要系生成式AI 技术持续提升公司系列产品吸引力，为用户提供效果更好的图像及视频处理、视觉设计创作等功能，驱动付费订阅用户渗透率及付费订阅收入提升，2024H1 公司付费订阅用户数超1081 万，yoy+50.1%，付费订阅率4.2%，yoy+1.3pct。用户规模方面，2024H1 公司MAU 达2.58 亿，yoy+4.3%，其中境外MAU 达0.85 亿，yoy+15.0%，是用户规模增长的主要驱动力，且占整体MAU 比例已提升至32.9%。
展望后续，我们看好公司持续践行全球化战略，丰富AI 功能，驱动MAU、付费渗透率及付费订阅收入稳健增长。
生产力布局持续深化，产品矩阵逐步扩容。公司围绕“数字内容垂直场景需求构建AI 工作流”打造生产力工具，截至2024H1，聚焦“电商设计AI 工作流”的美图设计室订阅用户数约96 万（2023 年末约87 万），产品收入同比增长逾约152%，聚焦“口播视频AI 工作流”的开拍用户累计制作内容数突破5000 万。公司持续扩展产品矩阵，于2024/6/12 的美图影像节上发布和升级了6 款生产力工具，新增覆盖游戏物料AI 制作与投放、AI 短片制作领域。同时，2024H1 公司已成功完成站酷的收购，并推出全新的面向自由设计师的在线服务平台。展望后续，我们期待公司生产力工具产品力不断增强，与站酷的战略协同不断增强，业绩弹性有望稳步释放。
费用管控良好，加大AI 投入致研发费用短期波动。2024H1 公司毛利率64.93%，yoy+5.13pct，提升主要系高毛利率的影像与设计产品收入占比提升。2024H1 公司销售/管理/研发费用率分别为12.64%、10.95%、26.23%，yoy-4.93pct、-0.48pct、+2.89pct，其中研发费用率同比提升主要系生成式AI 训练相关的费用增加。展望后续，我们预计随着公司践行自研、外采并重的AI 大模型策略，研发投入将得到更有效的控制。
盈利预测与投资评级：考虑到AI 研发投入，我们略下调此前盈利预测，预计2024-2026 年经调整归母净利润分别为5.5/9.0/11.8 亿元（此前为5.9/9.3/12.1 亿元），对应当前市值PE 分别为27/18/11 倍。看好公司于影像赛道的竞争优势，同时生产力及全球化战略持续推进，维持“买入”评级。
风险提示：付费率提升不及预期，AIGC 技术及应用不及预期，生产力场景拓展不及预期