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机构：中金公司
研究员：李熹凌/吴頔/裘孝锋/李唐懿
公司公布2024 年上半年业绩，实现收入149.10 亿元（YoY-13.6%）；归母净利润-8.95 亿元（YoY-269.5%）。其中2Q24 实现营业收入74.01 亿元（QoQ-1.43%），归母净利润-6.67 亿元（QoQ-193.2%），以固定汇率计算销售价格同比下滑10%，销量同比减少4%。
分地区来看，1H24 公司欧洲、非洲及中东/北美/拉美/亚太地区销售额分别为 6.79/4.14/4.0/6.05 亿美元（YoY-11/-5/-29/-17%）。1H24 毛利率为23%（YoY+0.5pcts），净利率为-6.0%（YoY-4.6pcts）。业绩低于我们的预期，主要因为：1、重点大宗农产品的价格2Q24 继续下行。2、渠道库存继续缓解，但高息环境以及产品供应充足继续促使渠道客户倾向即时采购。3、中国及印度生产商的激烈竞争加重了定价压力，以大宗植保产品最为明显。
发展趋势
植保产品渠道库存持续改善，但定价压力仍存。2Q24 欧洲需求有所恢复，渠道库存水平正缓慢改善。但受新增竞争者影响，大宗植保产品价格仍较为疲软。北美市场受益于天气条件理想，渠道采购模式趋于正常。拉美市场受到中国企业的竞争压力加剧，农民持观望心态而推迟采购，渠道库存基本恢复正常，但价格下行预期拖累需求。中国市场品牌制剂业务受到定价压力的影响，渠道库存仍居于高位，经济作物用药尤为明显。我们认为，1H24 植保产品价格仍然呈现下行趋势，植保产品渠道库存情况有所缓和，但行业竞争加剧叠加下游采购观望心态较强，2H24 年仍需静待植保行业寻底。
聚焦“价值创新”，差异化产品有望提升公司盈利能力。公司注重通过创新制剂技术、新颖的原药成分混配来满足种植者的特定需求，从而在快速增长的细分市场中巩固地位。公司2Q24 继续在全球市场推出多种新产品，其中丙硫菌唑系列产品在多国上市或取得登记，专有的制剂技术平台Sesgama在欧洲取得专利。我们认为，聚焦“价值创新”仍将是公司远期竞争力的重要保障，差异化产品有望提升公司在周期底部的盈利能力。
盈利预测与估值
考虑到植保周期下行时间较长，我们下调2024 年净利润69%至0.58 亿元，维持2025 年净利润4.69 亿元。兼顾盈利预测调整与公司较为稳定的市场份额和资产质量，我们下调目标价25%至5.4 元，对应2024/25 P/B为0.57/0.56x（目前市值对应2024/25 P/B 为0.46/0.45x），长期布局价值仍然明显，维持“跑赢行业”评级，目标价较当前股价有23.6%上涨空间。
风险
汇率大幅波动及衍生品风险，商誉减值风险，原药价格大幅波动等。