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机构：平安证券
研究员：袁喆奇/许淼
招商银行发布2024 年中期报告，公司上半年实现营业收入1729 亿元，同比下降3.09%，实现归母净利润747 亿元，同比下降1.33%。截至2024 年半年末，公司总资产规模达到11.6 万亿元，同比增长7.77%，贷款规模同比增长6.17%，存款规模同比增长7.88%。
平安观点：
盈利负缺口收窄，财富管理拖累中收延续负增。招商银行2024 年半年末归母净利润同比变动-1.33%（-1.96%，24Q1），盈利负缺口收窄，我们认为营收降幅收窄是盈利变动的主要因素。24 年半年末营收同比变动-3.09%（-4.65%，24Q1），拆分来看利息、非息收入均有边际改善。公司半年末净利息收入同比下降4.17%，降幅较一季度收窄1.98 个百分点，我们认为与公司息差降幅收敛有关。公司半年末非息收入同比降幅收窄0.91 个百分点至-1.39%，其中其他非息收入同比增长34.8%，较一季度下行5.3 个百分点，但整体维持高增，中收收入同比降幅收敛0.8 个百分点至-18.6%。从财富管理板块来看，中收收入同比下降32.5%，较一季度降幅走阔19.2 个百分点，其中主要受代销保险收入影响（同比下降57.3%），但代销理财和代理证券业务收入同比分别上行40.4%、31.8%，主要受理财市场活跃和香港客户证券交易需求提升推动。
息差降幅收窄，资负稳健扩张。招商银行24 年半年末净息差为2.00%（2.02%，24Q1），二季度单季息差为1.99%，较一季度下行3BP，符合行业整体方向，且息差收窄幅度压缩，绝对水平预计高于行业平均。具体来看，贷款端半年末收益率较一季度环比收窄5BP 至4.02%，主要承压端仍在零售（零售贷款利率较23 年末下行31BP 至4.71%，对公贷款下行26BP 至3.49%）。公司存款端付息率环比一季度下降3BP 至1.60%，虽然存款定期化仍有提升（半年末定期存款占比较23 年末提升3 个百分点至48%），但公司通过调结构降利率缓解成本端压力。从资负结构来看，招行半年末总资产同比增长7.77%（9.63%，24Q1），其中贷款同比增长6.17%（7.57%，24Q1），增速保持稳健，其中零售贷款增速6.36%，较一季度小幅回落1.76 个百分点，但整体增速预计仍优于同业。存款规模半年末同比增长7.88%（8.60%，24Q1），整体保持稳健。
不良率小幅抬升，拨备夯实无虞。招商银行半年末不良率环比一季度上行2BP 至0.94%，年化不良贷款生成率为1.02%，同比下降0.02 个百分点，不良生成保持稳定。不过从前瞻指标来看，公司的关注率和逾期率较一季度环比分别上升10BP/11BP至1.24%/1.42%，预计主要与零售端资产质量的波动有关，半年末零售贷款不良率较23 年末上升1BP 至0.90%，其中信用卡贷款不良率上行3BP 至1.78%。对公领域资产质量延续改善，不良率较23 年末下降6BP 至1.13%，房地产不良率较23年末下行14BP 至5.12%，整体风险可控。拨备方面，公司半年末拨备覆盖率较一季度环比下降2.4 个百分点至434%，拨贷比环比上行7BP 至4.08%，绝对水平处于高位。
投资建议：短期承压不改业务韧性，静待零售拐点。公司营收和资产质量受到宏观环境的扰动较大，但长期角度下的竞争优势依然稳固，长期价值依然可期，重点关注居民需求的修复拐点。我们维持公司24-26 年盈利预测，预计公司24-26 年EPS分别为6.08/6.39/6.83 元，对应盈利增速分别为4.5%/5.2%/6.9%，目前招行股价对应24-26 年PB 分别为0.82x/0.74x/0.68x，在优异的盈利能力和资产质量保证下，我们看好招行在零售领域尤其是财富管理的竞争优势，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。