机构:财通证券
研究员:吴文德/任金星
Q2 产品控高放低,保护青花高质增长。分产品看,2024Q2 中高价酒类/其他酒类实现收入45.7/28 亿元,同比+1.5%/+58.3%。1)青花系列增速放缓,青花20 是Q2 控量重点。2)玻汾Q2 投放量阶段性加大,省外市场做强清香氛围,同时补齐青花调控的增量。3)腰部产品增长顺应大众消费需求。分区域看,2024Q2 省内/省外实现收入28/45.7 亿元,同比+11.2%/+21.8%。省外拓展顺利,省外占比62%,同比提升2.2pct。渠道方面,2024H1 期末经销商数量达到4196 家,较2023 年末净增256 家,公司发力省外拓展及新品铺市,招商力度加大。
结构下降影响盈利,收现节奏平稳。盈利方面,2024Q2 归母净利率29%,同比-1.8pct,主因毛利率下降。2024Q2 毛利率75.1%,同比-2.7pct,产品结构阶段性下降造成影响。费用方面,2024Q2 销售/管理费用率11.5%/4.3%,同比+0.5/-0.6pct,Q2 市场加投,但汾享礼遇模式下费投精准,费用率整体稳定。
收现方面,2024H1 整体销售商品收现同比+22%,与收入基本匹配,收现比95%,同比+1.8pct,回款节奏稳健。2024H1 末合同负债57.3 亿元,同比基本持平。
阶段性战术调控,护航长期战略方向。我们认为,当前弱环境下,一味追求短期高增会损伤经营根基,适时灵活调控才是可持续发展的正道。而汾酒的优势即在于多层次无短板的产品组合,赋予了产品互补调控、有的放矢的空间。当前来看,青花势能不减,经控量后批价、库存均保持良性,更加健康进入中秋,Q3 预计回归放量。玻汾下半年预计收缩控量,全年或回归合理稳增。腰部产品下半年升级产品导入省外市场,伴随全国化拓展全年将延续增长,中期或将补齐玻汾控量的缺口。
投资建议:预计公司2024-2026 年实现归母净利润128.8/153.4/179.2 亿元,同比增长23.4%/19.1%/16.8%;对应PE 为15.8/13.3/11.3 倍。维持“买入”评级。
风险提示:经济增长不及预期;批价超预期下跌;竞争加剧风险。