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机构：国投证券
研究员：徐慧雄/夏心怡
L6 上市拉动Q2 交付量提升，推动营收增长：24Q2 公司实现营收317 亿元，同比+11%，环比+24%；其中汽车业务营收为303 亿元，同比+8%，环比+25%。报告期内L7/8/9 销量基本盘较为稳固（Q2 合计交付6.7 万辆）、L6上市放量（Q2 交付3.9 万辆），24Q2 汽车交付量为10.9 万辆，同比+25%，环比+35%；单车ASP 约为27.9 万元，同比下滑4.4 万元、环比下滑2.2 万元，我们认为主要原因系报告期内售价较低的L6 上市交付。
销售结构变化致毛利率有所下滑，降本增效下费用率环比优化，营业利润转正：1）24Q2 汽车业务毛利率为18.7%，同比下滑2.2pct，环比下滑0.6pct，我们认为主要系售价较低的L6 上市所致。基于公司供应链管理效率、组织管理效率，叠加规模效应，我们预计后续毛利率有望回升；2）24Q2公司研发费用为30 亿元，环比-0.7%；研发费用率为9.6%，环比-2.3pct。
报告期内研发人员薪酬减少幅度与产品开发、技术投入增加幅度基本抵消，收入增长下研发费用率得以摊薄。3）24Q2 公司销售、一般及管理费用为28 亿元，环比+6%；销售、一般及管理费用率为8.9%，环比-2.7pct。报告期内销售网络持续扩张，截至Q2 末拥有497 家零售中心+421 家售后维修及钣喷中心，较Q1 末分别增加23 家、65 家；在此背景下费用减少主要系促销活动以及销售人员薪酬减少。
现金储备充足，现金流净流出减少：24Q2 公司持有现金973 亿，环比减少16 亿元；经营活动现金流净额-4.3 亿元、净流出环比减少29 亿，主要系交付量环比提升、收到的现金增加；自由现金流为-19 亿元、净流出环比减少32 亿，我们预计Q3 有望回正。
展望下半年：
1）根据财报中公司指引：24Q3 预计交付14.5-15.5 万辆（按照中枢计算环比+38%），实现收入394-422 亿元（按照中枢计算环比+29%）；2）增程系列有望持续热销且销售结构有望优化：公司聚焦L 系列战略效果显著，L7/8/9 销量有望回升叠加L6 持续放量，预计后续稳态月销有望达到5 万辆以上；理想OTA6.0 后智驾体验大幅提升，带动MAX 版本订单比例提升（2024 年7 月理想30 万元以上车型MAX 款型订单占比已接近70%），有效优化销售结构；
3）纯电系列扎实布局，有望开启产品大周期：公司在车端扎实布局高压快充技术，同时加速超充桩布局，截至7 月底超充站布局超700 座，为后续纯电产品上市奠定扎实基础；MEGA 产品力强劲，公司扭转思路、按照从0到1 节奏经营后，销量有望突破；2025 年预计还有四款纯电SUV 产品上市，有望开启纯电产品大周期。
投资建议：
长期来看理想汽车拥有极致产品能力、强大营销能力、优异组织管理能力三大核心能力，同时有望实现智能化加速赶超。结合公司Q3 指引，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为81、154、265 亿元，对应当前市值PE分别为20、11、6 倍。参考可比公司估值，给予25 年15xPE，对应6 个月目标价109.05 元。
风险提示: 行业竞争加剧风险、供应链降本不及预期风险、车型上市节奏不及预期等