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机构：民生证券
研究员：余金鑫/马月
业绩延续较高增速。苏农银行24H1 营收增速较24Q1 下降2.0pct，具体拆解营收来看，24H1 其他非息收入同比+62.6%，为营收的主要支撑项，其中投资收益同比+115.9%。息差下行叠加信贷投放速度边际下行压力下，24H1 利息净收入延续负增长，同比-7.0%，但降幅较24Q1 收窄4.7pct。
24H1 归母净利润同比增速较24Q1 略降0.2pct，但仍延续了较好表现，在营收提供较好基础之外，费用节约亦形成对利润的正向贡献，24H1 成本收入比为27.1%，较24Q1 下降4.2pct；同时税收节约也有一定正向贡献，24H1 实际税率较24Q1 下降1.4pct 至6.8%，或主要得益于免税收入的增加。
信贷增速放缓，负债结构优化。1）资产端扩张速度放缓，苏农银行24H1总资产、贷款总额同比+9.2%、+8.8%，增速较24Q1 分别-2.0pct、-6.6pct。
拆分信贷结构来看，24H1 新增一般对公贷款、票据、零售贷款投放分别为103、-20、3 亿元，较23 年同期分别多增18 亿元、多减31 亿元、少增14 亿元，票据贴现多减或为信贷结构的调整，而零售信贷少增或反映出当前零售信贷需求尚未有较好恢复。2）苏州城区战略稳步推进，24H1 末苏州地区（除吴江）贷款余额同比+13.4%，高于全行贷款增速，且在总贷款中占比达到22.8%，较24Q1末提升0.6pct。3）存款增速回升助推负债结构优化，24H1 末存款同比+10.3%，增速较24Q1 回升1.6pct，存款在总负债中占比较24Q1 末回升2pct 至84.8%。
贷款定价下行带来息差收窄压力。24H1 净息差1.53%，较23 年收窄21BP。
存贷维度来看，24H1 贷款收益率3.97%，较23 年-33BP；存款成本有所改善，24H1 存款成本率1.96%，较23 年-8BP，苏农银行存款在负债中占比较高，随着存款挂牌价调降效果的显现，负债端成本有望持续改善。
不良率稳定，拨备充裕。苏农银行24H1 末不良率0.91%，连续四个季度末持平于此较低水平；前瞻性指标关注率略有反弹，24H1 末为1.19%，较24Q1末+13BP。24H1 末拨备覆盖率443%、拨贷比4.02%，拨备水平较高，保持较优的风险抵补能力。
投资建议：非息提振营收，不良率稳定低位
苏农银行作为立足苏州市区的农商行，在把握其在吴江区的“大本营”优势的同时，持续向苏州市区进军，受益于区位经济优势，信贷增长空间较为充足。且资产质量稳健，不良率当前稳定于较低水平；拨备充裕，在风险抵补能力扎实的同时，也保持一定的利润释放潜力。预计24-26 年EPS 分别为1.10、1.24、1.40元，2024 年8 月27 日收盘价对应0.5 倍24 年PB，维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济波动超预期；资产质量恶化；行业净息差下行超预期；经营合规风险。