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机构：招商证券
研究员：郑积沙/张晓彤
寿险NBV 增速超预期，银保价值创造能力显著提升。1）2024H1 公司实现寿险NBV 66.94 亿人民币，不重述基数同比+83.6%，重述后的可比口径下同比+108.3%，预计是上市险企中表现最优，全年有望大幅领先同业；NBV Margin 为24.6%，同比+12.4pt，主要是银保报行合一、产品结构优化和预定利率下调的共同影响；2）分渠道来看，个险长险首年期交保费同比+11.7%，NBV 同比+59.8%，NBV Margin 同比+8.9pt 至27.5%；银保长险首年期交保费同比-30.4%，NBV 同比+303.7%，NBV Margin 同比+16.4pt 至20.0%。3）代理人数22.8 万，较年初净减少0.7 万，人力规模基本企稳，年内有望回升；月人均期缴原保费23415 元人民币，较年初+62.5%，队伍质态显著改善。4）个险及银保13 月继续率分别为98.8%、98.6%，25 月继续率分别为95.1%、97.8%，始终保持着行业领先的优异水平。5）寿险EV 2435 亿人民币，较年初+9.5%；合同服务边际1959 亿人民币，较年初+2.8%。
财险及再保险效益持续改善。1）2024H1 公司境内财险实现保险服务收入166.63 亿港元，同比+3.5%，其中车险、非车险原保费占比分别为55.4%、44.6%，业务结构持续优化；综合成本率为97.0%，同比-0.6pt。2）再保险实现保险服务收入43.33 亿港元，同比-11.9%，其中寿险、非寿险保费占比分别为24.7%、75.3%；综合成本率为96.7%，同比-9.1pt。
权益投资大幅跑赢市场。二季度末集团投资资产为14764 亿港元，较年初+9.4%；OCI 股票规模为373 亿港元，较年初净增加149 亿，持有的高股息策略品种表现较好，带动整体股票综合投资收益率达15.6%，年化总投资收益率同比+1.38pt 至5.27%；但利率水平低位运行背景下，公司年化净投资收益率同比-0.16pt 至3.47%，未年化综合投资收益率则受益于债牛行情同比+2.62pt 至5.58%。此外，公司房地产债权类金融产品投资约184亿港元，合计占总资产比例1.1%，较去年末降低0.3pt，融资主体偿债能力较强。
净利润延续两位数增长。2024H1 公司实现归母净利润60.27 亿港元，同比+15.4%；其中保险服务业绩同比+38.0%，净投资业绩同比+360.7%，税前利润同比+110.7%，但税项支出同比大幅增加72.27 亿港元。具体各业务板块的经营净利润增速分别为寿险+4.9%、境内财险+100.3%、境外财险+74.5%、资产管理+183.3%、再保险扭亏为盈、其他业务亏损3.05 亿港元。
维持“强烈推荐”投资评级。公司中报延续强劲表现，投资收益大幅改善，资产端历史风险逐步出清；负债端NBV 增速大超预期，全年有望保持领先优势。当前公司股价对应2024 年PEV 仅0.11 倍，预计后续上行空间较大，低估值低持仓与基本面高景气形成强烈反差，继续维持“强烈推荐”。
风险提示：寿险发展受困，产品吸引力下降，队伍转型低于预期，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。