江波龙(301308)：消费电子存储器或进入相持阶段 LEXAR/企业级/车规级存储或成第二增长曲线-格隆汇

机构：中金公司
研究员：唐宗其/胡炯益/贾顺鹤/彭虎

　　江波龙业绩符合市场及我们预期
　　江波龙发布2024 年半年报：1H24 营收90.39 亿元，YoY+144%，归母净利润5.94 亿元，YoY 转盈，+11.90 亿元，对应2Q24 营收45.86 亿元，QoQ+2.99%，YoY+106.05%，归母净利润2.10 亿元，QoQ-45.41%，YoY转盈，+5.25 亿元。符合此前业绩预告，符合市场及我们预期。
　　发展趋势
　　消费电子存储器或进入相持阶段。公司上半年及二季度收入同比高速增长，毛利率大幅提升主要系当前为全球半导体存储上行周期，而去年同期为下行周期。不过，我们也看到消费电子领域存储器产品价格涨幅已经有所收窄，部分消费电子下游客户接受涨价意愿较弱，我们判断后续消费电子领域存储器产品或进入相持阶段。我们看到公司2Q24 营收环比增速已经收窄，过去一段时间成本端晶圆涨价毛利率亦下滑1.74ppt 至22.65%，我们预计后续公司To B 消费电子存储器第一增长曲线进入瓶颈期。
　　公司仍处于销售、研发高投入期。收入端的高速增长使得各项费用率呈优化态势，单季度/半年度上述三费占收比均较去年同期约2~3ppt 下降。但考虑到后续几个季度公司仍存在较大的股权支付、销售推广及研发投入，我们认为公司短期费用率优化或不显著。考虑到存储器价格涨幅收窄，基于审慎性，公司二季度计提存货减值准备1.55 亿元，上半年共计提存货减值准备2.06 亿元。
　　Lexar To C 中高端产品、企业级“eSSD+RDIMM”产品、车规级存储产品等业务有望为公司带来第二增长曲线。1H24 Lexar 收入16.3 亿元，YoY+70.55%；1H24 公司企业级存储收入2.91 亿元，增幅超20 倍；车规级存储已覆盖超20 家Tier1 厂商。此外，公司两款自研主控芯片已经实现超千万颗产品应用，我们认为随着公司自研主控芯片以及2D NAND、NORFlash 等利基型存储颗粒有望进一步赋能公司产品市场开拓。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司营收预测不变，预计公司2024/2025 年营收同比增长73.0%/28.5%至175.12/225.06 亿元，考虑到成本端涨价带来的毛利率下滑，下调公司2024/2025 年归母净利润43%/50%至9.76/12.00 亿元。当前公司股价对应2024/2025 年29.9x/24.4x P/E，兼顾盈利预测下调以及公司第二增长曲线，下修公司目标价19%至80 元，对应2024/2025 年34x/28xP/E，有9%上行空间。短期公司盈利或有边际下行风险，但考虑到公司中长期第二增长曲线起量，维持跑赢行业评级不变。
　　风险
　　涨价/需求不及预期/市场竞争加剧/新品进展不及预期/贸易摩擦/汇率风险。