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机构：海通证券
研究员：徐柏乔
业绩拆分。24H1（1）逆变器：收入130.9 亿元（同比+12.6%），毛利率37.6%（同比+1.7%）；（2）EPC：收入89.5 亿元（同比+18.5%），毛利率16.9%（同比+5.4%）；（3）储能系统：收入78.2 亿元（同比-8.3%），毛利率40.1%（同比+12.6%）。国内/国外收入175.4/134.8 亿元，海外收入占比43.4%。
加大研发创新，品牌力领先，盈利能力持续提升。24H1 公司毛利率同比增长3pct 至32.4%，公司持续加大研发创新，研发费用同比增长41.7%至14.9亿元， 公司面向国内工商业用户发布了新一代大功率组串逆变器SG150CX-CN 和户用逆变器 SGT-P2-CN，并面向全球重磅发布了首个微型逆变器系列。我们认为，公司持续投入研发创新，品牌领导力持续提升，新品快速迭代及雄厚品牌力带来的品牌溢价驱动公司盈利能力持续提升。
大储项目领跑者，覆盖全球储能市场。公司储能系统广泛应用在欧洲、美洲、中东、亚太等成熟电力市场，与 Algihaz 签约了 7.8GWh 中东最大储能项目，与 Atlas 签约了 880MWh 拉美最大独立储能电站，与 Engie 签约 800MWh欧洲最大储能电站之一，与 SSE 签约 320MW/640MWh 英国最大电池储能项目， 为国内外众多项目提供整体解决方案。国内方面， 公司的PowerStack 储能系统解决方案在冶金铝业、大交通等领域广泛落地。
聚焦主航道，渠道快速发展，全球业务多点开花。公司大力推进全球化品牌战略，深耕重点细分市场，充分发挥全球营销、服务及供应链优势，加码布局欧洲、美洲、澳洲、中国渠道市场，在泰国、沙特等新兴市场取得快速发展，全球服务网点增长至 490+，品牌竞争力及影响力持续提升。
盈利预测与估值。我们预测公司2024-2025 年归母净利润为113.6/136.3 亿元，我们认为公司通过多年深耕已经形成显著品牌力、渠道力壁垒，行业龙头地位稳固，给予公司2024 年PE 估值20-22 倍，对应合理价值区间为109.60-120.56 元，给予“优于大市”评级。
风险提示。行业政策变动，竞争加剧，产品价格波动，光伏行业装机不及预期。