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机构：国联证券
研究员：刘雨辰/曾智星/陈昌涛
公司前身为1993 年成立的新加坡航空租赁公司，至今深耕飞机租赁行业超30 年。
公司以飞机经营性租赁为主业，公司近80%收入均来自于飞机经营性租赁的租金收入。从股东结构来看，公司实控人为中国银行，中国银行通过Sky SplendorLimited 持有中银航空租赁70%股权。从公司管理层来看，中银航空租赁当前管理层从业年限基本均超25 年，经历了行业发展的多轮周期。公司管理层前期的投资决策帮助公司穿越了数轮周期，彰显了管理层深刻的行业认知与前瞻的行业眼光。
行业空间：航空租赁行业大有可为
飞机租赁行业市场空间较大。一方面，近年来全球机队规模持续扩张，预计2042年全球机队规模将达到4.86 万架，未来20 年的CAGR 达到3.5%。另一方面，航空租赁渗透率持续提升，2024Q1 末达到52%，预计后续几年将进一步提升至60%。从竞争格局来看，后续航空租赁行业竞争格局有望进一步向头部集中。由于当前飞机产能处于低位，预计2024-2026 年有飞机交付的租赁商分别只有14、15、13 家。
在此背景下，未来飞机租赁行业的市场份额有望进一步向头部租赁公司集中。
资产端：飞机供需差带动公司资产端步入长期上行通道飞机预计将在未来较长时间内都处于供不应求状态。从需求端来看，航空需求持续修复，2024 年5 月全球市场RPKs 同比+10.7%。根据空客预测，未来20 年对新飞机的需求达到年均2150 架。从供给端来看，2024 年上半年空客与波音的合计月均产能仅有72 架，产能水平位于近10 年来的第2 低水平。而受波音被监管调查、PW 发动机质量问题挤压产能等因素影响，飞机产能短期难以明显提升，预计后续较长时间内飞机都将供不应求。在此背景下，公司资产端收益水平有望长期上行。
负债端：美联储有望降息，公司负债端有望改善2024 年上半年公司整体资金成本为4.6%，较2023 年+0.50pct。从资金来源来看，公司资金主要来源于贷款及中期票据。截至2024 年6 月末，公司负债中贷款、中期票据分别占比39.02%、50.08%，二者占比合计近9 成。其中，浮动利率债务占比30%左右。当前美国经济数据及就业表现偏弱，美联储后续降息概率提升。美联储降息将带动公司浮动负债以及新增债务成本下降，公司整体资金成本有望改善。
租赁净利差有望走扩，给予“买入”评级
我们预计公司2024-2026 年营业总收入分别为25.26、27.40、29.40 亿美元，同比增速分别为+2.63%、+8.47%、+7.28%，3 年CAGR 为6.10%。归母净利润分别为7.20、8.35、9.45 亿美元，同比增速分别为-5.72%、+15.96%、+13.12%，3 年CAGR为7.34%。鉴于公司后续资产负债均受益，业绩弹性较大，ROE 有望明显提升。参考历史估值，以2024 年8 月22 日汇率计算（1 美元=7.797 港币），我们给予公司2 024 年1.2 倍PB，目标价83.98 港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：利率上行，公司融资成本上升风险；地缘政治风险；上游交付延期风险。