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机构：国泰君安
研究员：刘佳昆/曹冬青
H1 归母增速超200%，扣非符合预期，B 端延续稳健增长，C 端期待H2 逐步改善。
投资要点：
投资建议：我 们维持2024-2026 年EPS 预测至1.24/1.61/2.01元。考虑到公司业绩弹性较优，给予公司2024 年高于行业平均的20 倍PE，维持目标价 24.24 元，维持“增持”评级。
H1 归母增速超200%，扣非符合预期。H1 公司收入为18.31 亿元，同比增长17.62%；归母净利为2.48 亿元，同比增长230.15%，主要由于嘉乐并表产生一次性收益0.96 亿元（长投账面价值低于嘉乐可辨认净资产公允价值造成）；扣非归母为1.59 亿，同比增长84.96%，符合预期；毛利率为23.94%，同比增长2.27pct。
B 端：延续稳健增长，盈利能力维持稳定。H1 收入为15.3 亿元，同比增长21.6%；毛利率为H1 23.7%，同比增长3.1pct，主要得益于客户及产品结构的持续优化，海外产能利用率持续提升。1）箱包代工: 我们预计Q1/2 收入增速分别20%+/15-20%，持续巩固在箱包制造领域的优势地位，在 Nike/迪卡侬/VF/戴尔/惠普/华硕/Puma/优衣库等客户中份额均稳步提升；预计全年收入增长15-20%。2）服装代工转单: Q1/2 分别30%+/40%。3）嘉乐（6 月末并表）: H1 收入6.4 亿元，同比增长17%，净利润2106 万，同比增长168%，净利率3.3%，同比提升1.8pct，分季度看净利率维持平稳。我们预计2024 全年嘉乐收入增长在双位数左右。
C 端：短期受业务调整影响，期待H2 盈利改善。H1 收入为2.8 亿元，同比下降2.5%，主要由于2024H1 优化产品结构，削减非箱包品类以及渠道调整；毛利率为25.2%，同比下降1.2pct，预计H2 伴随基数影响消除及高毛利新品上市，C 端收入利润有望改善。1）90分:国内618 天猫/京东GMV 分别+600%/+200%。2）小米: H1 持续推出米家侧翻盖旅行箱、米家通勤双肩包等13 款新品，设天猫小米箱包旗舰店，进一步丰富销售渠道。
风险提示：终端消费恢复不及预期，产能扩张不及预期