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机构：东吴证券
研究员：曾朵红/黄细里/阮巧燕/朱家佟
业绩持续增长，Q2 低于市场预期。公司24H1 营收28 亿元，同增23%，归母净利润2.2 亿元，同增2%，毛利率20.6%，同增1.7pct，归母净利率7.8%，同减1.6pct；其中24Q2 营收14 亿元，同环比+16％/+2.7％，归母净利润1.0 亿元，同环比-18%/-11％，毛利率21.9%，同环比+1.9/+2.6pct，归母净利率7.2%，同环比-3.0/-1.1pct。
电源份额持续提升，电驱业务开启放量。24 年H1 公司车载电源收入23亿元，同增89%，对应出货约100 万台，第三方供货市场份额32.4%，同增2.0pct，份额维持第一，其中Q2 出货50 万台，环比持平，24 年受欧洲关税影响，上汽出口略受影响，但吉利、理想、长安等客户保持高增长，且海外客户Stellantis 持续放量，我们预计车载电源全年出货250万台，同增25%。此外，24 年H1 电驱收入2.8 亿元，同增300%，受益于车企降本诉求，多合一总成产品快速放量。
产品结构持续优化，加速海外产能布局。24 年H1 公司车载电源均价2300 元/台(不含税)，同降5%，毛利率约20%，基本保持稳定，Q2 已反应大部分年降影响，我们预计Q3 影响有限，随着公司产品结构优化，800V 产品、海外11kw 产品占比提升，后续均价有望维持稳定；盈利端，第四代产品大幅降本、igbt 等原材料的降价，叠加产能利用率的提升，我们预计24 年公司净利率维持8-9%。此外，公司加速海外布局，泰国拟新建工厂，规划产能30 万台，积极拓展海外客户，海外盈利水平更好，盈利能力后续有望进一步提升。
持续加大研发投入，经营现金流下降。公司24H1 期间费用3.3 亿元，同增48%，费用率12.1%，同增2.1pct，其中Q2 期间费用1.8 亿元，环比+16%，费用率12.8%，环比+1.5pct，其中Q2 研发费用率6.9%，环增1.0pct；24H1 经营性净现金流0.1 亿元，同-96%，其中Q2 经营性现金流1.5 亿元，环比-211%；24H1 资本开支1.5 亿元，同-17%，其中Q2 资本开支0.4 亿元，环比-65%；24Q2 末存货10 亿元，较Q1 末-5%。
盈利预测与投资评级：考虑到欧洲销量需求偏弱，我们下修公司24-26年归母净利润至6.3/7.7/9.3 亿元（原预期7.0/8.8/10.5 亿元），24-26 年同增26%/22%/20%，对应PE 12/10/8 倍，维持“买入”评级。
风险提示：技术迭代风险，市场竞争风险，原材料价格波动风险。