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机构：海通证券
研究员：余文心/朱赵明
事件：公司发布2024 年中期报告：
1H24 公司实现营业收入136.01 亿元，同比增长22%。剔除BD 首付款收入1.6 亿欧元后，我们测算得其内生增速约为11%。拆分来看：1）创新药含税收入达66.12 亿元，同比增长33%。其中瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等医保内产品凭借进院数量增加，收入快速增长；阿得贝利单抗虽未进入医保，但凭借显著疗效和惠民保收入贡献进一步扩大；海曲泊帕销售收入持续稳定增长；卡瑞利珠单抗、吡咯替尼及阿帕替尼等上市较早的创新药贡献一定销售增量；2）公司仿制药收入略有下滑，主要系第九批国采中标产品注射用醋酸卡泊芬净收入同比下滑2.79 亿元，及地方集采产品碘佛醇注射液、吸入用七氟烷及盐酸罂粟碱注射液收入同比下滑2.76 亿元。
1H24 公司实现归母净利润34.32 亿元（yoy+48.67%），扣非净利润34.90亿元（yoy+55.58%）。扣除BD 收入影响后，我们测算得其内生增速约为3%。
公司实现毛利率86.23%，同比提高2.07pct；销售费用率28.96%，同比下降3.98pct；管理费用率8.63%，同比减少1.07pct；1H24 公司研发投入38.60亿元，费用化投入30.38 亿元，研发费用率22.34%，同比增加1.47pct，研发投入有所增加，资本化率下降。
公司持续推进创新药临床试验。1H24 公司1 类创新药富马酸泰吉利定获批上市，氟唑帕利和恒格列净的新增适应症获批上市；此外，公司推进2 项产品的上市申请获得NMPA 受理，10 项临床推进至III 期，20 项临床推进至II期，19 项临床推进至I 期。
报告期内公司持续加速销售模式转型。1）完善医学及市场体系。继续增强相关人才团队力量，减少一线销售人员；2）持续商业化体系建设。整合设立新的综合事业部并组建自免、代谢专线销售团队；初步建立零售推广团队，已覆盖25 万家零售药店；设立基层广阔市场团队，加强县域专队建设。
盈利预测。我们预测公司2024-2026 年净利润分别为66.74、 62.83、77.18亿元，同比增长55.1%、-5.9%、22.8%，EPS 分别为1.05、0.98、1.21 元。
考虑到公司作为国内创新药领域的龙头，利用PEG 估值法，我们给予其2024年44-54 倍PE，对应合理价值区间45.73-57.17 元，给予“优于大市”评级。
风险提示：研发创新不及预期风险；行业政策风险；市场竞争加剧风险；