固生堂(02273.HK)：2024H1收入同比增长38% 巩固民营中医服务龙头地位-格隆汇

机构：国信证券
研究员：张佳博/张超

　　2024H1 收入延续高速增长，巩固民营中医连锁服务机构的龙头地位。2024年上半年公司实现营收13.65 亿元（+38.4%），溢利净额1.07 亿元（+15.1%），经调整溢利净额1.48 亿元（+45.3%）。24H1 公司旗下医疗机构延续2023 年高速增长的态势，彰显公司业务的发展韧性；公司保持外延迅速扩张的节奏，拓展国内的覆盖范围及市场份额，同时进军新加坡市场，迈出国际化第一步。
　　凭借内生增长和外延并购的双轮驱动，以及线下医疗机构和线上健康平台相结合的业务模式，公司民营中医连锁服务机构龙头地位日渐稳固。公司与中小股东共享发展成果，于2024 年8 月20 日宣派中期股息共计约2889 万元。
　　客户群稳定增长，回头率及次均消费有所提升，会员体系不断完善。按营收拆分来看，医疗健康解决方案24H1 实现收入13.45 亿元（+39.3%），占总收入的98.5%。2024 年上半年，公司新增客户4.2 万人，总就诊人次达到238.3万人，同比增加31.9%；客户回头率69.5%（同比+2.2pp），次均消费573元（同比+4.9%）。24H1 会员消费人数26.1 万人（+49.3%），会员回头率85.3%，同比基本持平。综合来看，24H1 公司总就诊人次、客户回头率以及会员消费人数的稳步快速提升，展现了客户对公司业务的认可程度逐渐增加，客户粘性不断增强。2024 年3 月，公司收购宝中堂新加坡100%的股权，开启民营中医诊疗机构国际化的新征程。
　　毛利率同比略有提升，费用率管控良好。2024H1 毛利率为29.4%（同比+0.7pp），主要因提供医疗健康解决方案的毛利率同比有所提升。销售费用率11.7%（同比-0.5pp），公司通过多渠道客户获取策略吸引新客户，同时通过差异化客户保留策略保留现有客户并提高客户忠诚度；管理费用率8.1%（同比+1.0pp）；财务费用率0.6%（同比-1.0pp）。公司整体费用率及毛利率水平保持良好，预计随着未来特需门诊的发展、会员体系的逐渐壮大以及经营效率的提升，公司的盈利能力有望得到进一步提升。
　　投资建议：上调2024-25 年盈利预测，新增2026 年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为3.44/4.60/5.99 亿（2024-25 年原为3.35/4.38 亿），同比增长36.5%/33.6%/30.3%，当前股价对应PE=25.6/19.2/14.7x。固生堂定位基层中医服务龙头，已初步建立了覆盖国内一线和次一线城市的医疗网络，积累了富有经验和覆盖面广泛的医师资源，自身建立了完善的中医师培养体系，拥有良好的异地复制扩张和内生成长动力，维持“优于大市”评级。
　　风险提示：并购整合进度不达预期、竞争加剧风险、政策风险。