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机构：国元证券
研究员：邓晖/朱宇昊
事件
公司公告2024 年中报。2024H1，公司实现总收入59.43 亿元（+1.30%），归母净利1.55 亿元（+2.77%），扣非归母净利1.38 亿元（-3.63%）。2024Q2，公司实现总收入18.10 亿元（-14.77%），归母净利0.25 亿元（-49.10%），扣非归母净利0.10 亿元（-77.15%）。
降本增效，费用率下降
1）H1 白酒收入同比+2.88%。2024H1，公司白酒收入55.85 亿元，同比+2.88%；进口葡萄酒、烈性酒、其他收入分别为2.22、0.42、0.93 亿元，收入占比分别为3.74%、0.71%、1.57%。
2）H1 归母净利率较稳健。2024H1，公司毛利率为10.50%，同比-0.73pct，24Q2 毛利率为10.55%，同比-2.36pct，主要受低毛利名酒销售占比提高、及部分名酒毛利下降影响。2024H1，公司归母净利率为2.61%，同比+0.04pct，归母净利率较稳健；24Q2 归母净利率为1.40%，同比-0.94pct，主要受毛利率下降影响。
3）降本增效，销售、管理费用率下降。2024H1，公司销售、管理、财务费用率分别为5.34%、1.47%、0.32%，同比-0.85、-0.20、+0.08pct，销售费用率下降主要由于促销费用减少及销售员工有所减少，管理费用率下降主要由于管理员工和后勤人员数量减少，财务费用率增加主要由于存量贷款增加；24Q2，销售、管理、财务费用率分别为6.89%、2.30%、0.45%，同比-0.74、+0.01、+0.31pct。
蓄势而“蛰”，静待复苏
1）短期来看：24 年以来五粮液对大单品普五控量挺价，并于24/2/5 上调出厂价，随着老打款价普五产品的库存逐步去化，普五批价有望逐步提升；公司作为五粮液的“六星级运营商”，普五批价回升有望带动公司名酒利润率回升。
2）中期来看：公司继续聚焦华致酒行3.0 门店升级迭代，推进“华致名酒库”向“华致酒行”的升级战略，以连锁门店为载体，开创用酒新体验，提升门店单店销售。
3）长期来看：a）挤压式增长时代，“以茅五泸为代表的名酒”的成长胜率进一步提升，作为“名酒厂金牌服务员”的华致酒行自然受益。b）公司开发定制精品酒（荷花系列酒、赖高淮等），围绕“优质合伙人+精品酒”开展营销工作，在全国范围内广泛寻找优质合伙人，精品酒毛利率高于名酒，有望增厚公司利润。
投资建议
我们预计公司2024-2026 年归母净利分别为2.53/3.05/3.64 亿元，增速7.58%/20.36%/19.57%，对应8 月26 日PE 分别为20/17/14X（市值50亿元），维持“买入”评级。
风险提示
消费场景波动风险、精品酒销售波动风险、政策调整风险。