微盟集团(02013.HK)：SAAS业务调整及广告平台返点规则影响增长承压-格隆汇

机构：开源证券
研究员：吴柳燕

　　SaaS 业务主动收缩中小商家部分，广告返点规则变化致增长承压
短期SaaS 受需求疲软影响承压，公司主动收缩中小客户及亏损业务，广告业务毛收入持续增长，但受平台返点规则变化导致返点差下滑，我们下调公司2024-2026 年收入预测至18.1/21.1/23.9 亿元（前值：25.1/29.5/33.9 亿元），对应同比增速-18.9%/17.1%/13.0%，下调调整后净利润预测至-0.5/1.3/3.0 亿元（前值：0.5/2.0/3.6 亿元)。2024 年公司持续降本增效及收缩亏损业务，2025 年有望实现扭亏为盈，对应调整后摊薄 EPS –0.02/0.05/0.11 元，当前股价1.16HKD 对应2024-2026 年PS 1.8/1.6/1.4 倍，后续待SaaS 业务调整扭亏为盈，AI 应用及出海贡献增量，美联储降息有利于SaaS 板块估值整体提振，维持“增持”评级。
　　2024H1 收入不及预期，收缩亏损业务及持续降本增效亏损收窄好于预期
2024H1 公司收入8.7 亿元，同比下滑28.3%，大幅低于彭博一致预期（13.3 亿），源于B 端IT 预算收紧、主动收缩中小商家业务及广告返点差下滑；调整后亏损0.46 亿元，好于彭博一致预期（-0.97 亿），源于收缩亏损业务及持续降本增效。
　　分业务看：（1）订阅解决方案，2024H1 收入同比下滑31%，主要源于公司主动收缩中小商家及亏损业务对收入影响为1.78 亿；毛利率60.1%，同比下滑6pct源于研发成本刚性；销售分销费用同比下滑33%；经调整亏损约1.5 亿元。（2）商家解决方案，2024H1 广告毛收入同比增长19.4%，但收入同比下滑24.5%，主要源于平台返点规则调整及商家端返点较为滞后导致返点差同比下降，广告收入同比下滑16%，同时公司主动收缩毛利较低的TSO 及金融业务，商家解决方案毛利率74.5%，同比提升5.1pct；经调整盈利约1.1 亿元。
　　短期收入承压，关注B 端需求改善及广告平台返点政策影响短期SaaS 业务持续聚焦大客，优化调整亏损业务；广告业务受益视频号及快手、小红书等新渠道开拓毛收入持续增长，关注广告平台返点规则变化对于收入影响。中长期聚焦大客商业化提速、AI 及出海有望贡献增量。
　　风险提示：竞争加剧、宏观经济不及预期、业务调整不及预期。