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机构：国元证券
研究员：邓晖/朱宇昊
公司公告2024 年中报。2024H1，公司实现总营收7.59 亿元（+14.93%），归母净利0.80 亿元（-17.53%），扣非归母净利0.76 亿元（-17.94%）。24Q2单季，公司实现总营收2.33 亿元（-11.82%），归母净利-0.29 亿元（-248.08%），扣非归母净利-0.30 亿元（-275.38%）。公司每股拟派发现金红利0.033 元。
100+元/500ml 产品收入同比+12.60%，青海省外收入增速领先1）100 元/500ml 以上价位段产品收入同比+12.60%。2024H1，公司青稞白酒、其他青稞酒类、葡萄酒、其他收入分别为6.39、0.03、0.05、1.12 亿元，同比+8.49%、-2.34%、-14.96%、+78.88%，其他收入主要为电子商务平台业务等。公司青稞白酒产品分价位带来看，100 元/500ml 以上、100 元/500ml 以下白酒产品收入分别为3.33、3.06 亿元，同比+12.60%、+4.35%，公司通过终端货架抢占行动、单品弱势区域提升计划、市场秩序恢复、营销基础工作提升、客情关系巩固等5 项渠道核心工作，推动100-200 元/500ml价位段产品销售提升；其中，人之德产品开展大排面陈列工作，单品销售增幅明显；福酒、永庆和系列产品弱势区域补强工作效果显著，大本营市场全区域覆盖进一步得到提升。
2）分渠道看：24H1，公司经销、直销收入分别为5.66、0.81 亿元，同比+7.28%、+15.16%；24H1 末，公司经销商数量为627 家，H1 净增28 家。
3）青稞白酒销量同比+11.15%。24H1，公司青稞白酒销量为8,795 吨，同比+11.15%，推算单价为36.34 元/500ml，同比-2.39%。
4）青海省外收入增速领先。24H1，公司青海省内、青海省外、国外收入分别为5.04、2.40、0.02 亿元，同比+6.42%、+35.34%、-8.33%；24H1 末，青海省内、其他地区经销商数量分别为79、548 家，H1 净增2、26 家，甘肃市场经销商体系持续完善。
青稞白酒毛利率较稳健，H1 加大广宣及市场费用投入1）青稞白酒毛利率较稳健。24H1，公司毛利率为59.45%，同比-3.50pct，主要受葡萄酒及其他业务毛利率下降影响，青稞白酒毛利率较稳健、为68.56%，同比-0.22pct；归母净利率为10.49%，同比-4.13pct，主要由于毛利率下降及费用率增加。24H1，公司销售、管理、财务费用率分别为20.86%、11.28%、-0.72%，同比+1.14、+0.71、+0.93pct，销售费用率提升主要由于广告宣传及市场费用同增42.15%，财务费用率增加主要受美元汇率变动影响。
2）费用较刚性，短期影响Q2 利润率。24Q2，公司毛利率为51.38%，同比-10.59pct，归母净利率为-12.33%，同比-19.67pct，主要由于毛利率下降及费用率增加。
投资建议
我们预计2024、2025、2026 年公司归母净利分别为1.11、1.55、2.06 亿元，同比增长+23.35%、+40.36%、+32.69%，对应8 月22 日PE 分别为38、27、21 倍（市值42 亿元），维持“增持”评级。
风险提示
消费复苏不及预期风险、市场竞争过剧风险、政策变动风险。