皇马科技(603181)：特种表活增长强劲 1H24扣非净利润增长48.4%-格隆汇

机构：中金公司
研究员：吴頔/裘孝锋

1H24 业绩超市场预期
公司公布1H24 业绩，实现收入11.09 亿元，同比+23.7%；归母净利润1.91 亿元，同比+27.0%；扣非归母净利润1.84 亿元，同比+48.4%；对应每股盈利0.34 元，超市场预期。我们认为主要系特种表活（小品种）增长强劲，1H24 公司特种表面活性剂（以下简称表活）销量8.42 万吨，相较于1H23 小品种销量6.04 万吨，实现大幅增长。其中2Q24 实现收入5.77亿元，归母净利润1.03 亿元。
经营数据来看，1H24 表活均价同比下跌1.4%，成本端EO 均价同比上涨1.9%、PO 则下跌6.1%。费用方面，1H24 公司期间费用同比整体保持平稳，研发费用同比增19.6%。产品结构优化，公司1H24 毛利率提高2.1ppt至25.2%。
发展趋势
专注战略性新兴板块，提升盈利质量。由于减水剂行业竞争格局恶化，盈利能力较弱，公司战略性退出减水剂板块，聚焦高附加值的“小品种”产品。尤其是其中的战略性新兴板块，包含高端功能性电子化学品板块（功能性电子化学品、UV 光固化、湿电子化学品用表面活性剂等）和功能性新材料树脂板块（新能源胶树脂、MS 树脂、聚酰亚胺树脂、聚醚胺等），是公司高速增长的主要驱动力。1H24 战略性新兴板块合计实现销量2.21 万吨，实现收入2.85 亿元。
第三工厂开工建设，驱动远期成长。公司第三工厂开眉客高分子新材料已于今年开工建设，一期项目主要包括聚醚胺、高端表面活性剂、高分子聚醚三大产品，二期环评等前期手续在推进中。我们预计该项目或于2025-2026 年逐步兑现，助力公司远期成长。
盈利预测与估值
我们基本维持2024/25 年盈利预测4.08/5.35 亿元不变，当前股价对应2024/25 年12/9 倍P/E。维持跑赢行业评级，考虑板块估值下移，我们下调目标价12%至11 元，对应16/12 倍2024/25 年市盈率，较当前股价33%的上行空间。
风险
宏观经济下行；皇马开眉客高分子新材料项目进展低于预期；安全等经营风险。