怡和嘉业(301367)：去库存影响境外业务表现 24H2有望迎来边际改善-格隆汇

机构：首创证券
研究员：王斌

　　事件：公司发布2024 年半年报，实现营业收入为3.82 亿元（-48.79%），归属于上市公司股东的净利润为9238 万元（-62.08%），扣非归母净利润为6650 万元（-69.08%）。
　　去库存影响境外业务表现，耗材业务保持较快增长。分产品来看，2024年上半年家用呼吸诊疗产品收入为2.30 亿元（-60.07%），境外收入2.19亿元（-56.04%），主要是受到美国市场渠道呼吸机库存影响，我们预计随着去库存周期临近尾声，美国市场有望逐步企稳。耗材收入1.36 亿元（+26.13%），主要是由于公司加大在美国、欧洲市场推广力度；国内市场受益于社会对慢病认知度的逐步提高，渗透率相应提升，我们预计随着公司存量设备逐年增加，耗材业务有望保持稳健增长。
　　产能扩充稳步推进，二线品种保持较快增长。截至2024 年半年报，公司合同负债金额为5427 万元，与2023 年末相比大幅增长，主要是由于预收货款增加，体现出呼吸机终端需求在持续恢复，代理商采购回归常态。2024 年7 月，公司与React Health 就在美国和加拿大独家经销公司的睡眠呼吸障碍（SDB）治疗设备、双水平气道正压通气（ST BPAP）治疗设备及耗材签订了为期5 年的《独家经销协议》，我们认为协议的签订有助于美国市场销售的恢复，预计下半年公司海外业务将迎来边际改善。
　　盈利预测和估值。根据2024 年上半年经营情况，我们对盈利预测进行调整，预计2024 年至2026 年公司营业收入分别为9.73 亿元、11.57 亿元和13.71 亿元，同比增速分别为-13.3%、18.9%和18.5%；归母净利润分别为2.47 亿元、3.14 亿元和3.89 亿元，同比增速分别为-17.0%、27.4%和23.7%，以8 月21 日收盘价计算，对应PE 分别为23.1 倍、18.1 倍和14.6 倍。考虑到公司有望迎来业绩拐点，继续维持“买入”评级。
　　风险提示：美国市场恢复进度和持续性低于预期；国内销售增速低于预期；贸易争端风险等。