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机构：中原证券
研究员：刘冉
公司发布2024 年半年报：上半年，公司实现营业总收入71.75 亿元，同增6.87%；实现扣非归母净利润5.96 亿元，同比降2.47%。
其中，二季度公司实现营收36.92 亿元，同增11.31%；实现扣非归母净利润为3.01 亿元，同增7.32%。二季度的收入和利润增长均较一季度有所改善。
国内市场的销售增长不及1%。上半年国内销售实现收入43.15 亿元，同比增0.89%。其中，包材业务的收入同比下降9.04%，但是考虑到包材业务的收入比重仅有4%至5%，判断上半年国内市场的酵母销售增长有限。根据我们的测算，国内市场的二季度收入为22.11 亿元，相比上年同期的20.73 亿元增长6.66%，二季度国内市场的销售情况较一季度明显改善。
国外市场的酵母销售保持高增。上半年境外销售实现收入28.24亿元，同比增17.89%。截至中期境外收入比重升至39.36%，同比提升3.68 个百分点。其中，埃及工厂的销售额同比增长13.56%，达到5.36 亿元。
酵母毛利率上升显著，包材业务的毛利率下降近半。上半年酵母主业的毛利率升至26.26%，同比提升0.75 个百分点，在国内糖蜜成本下行的促进下，酵母主业盈利水平回升显著。但是，包材业务的毛利率同比下降7.36 个百分点至7.9%，盈利下行的主要原因是销售收入减少导致了规模效应减弱。
随着海外市场扩张以及资产运营规模扩大，公司的财务和销售费率均有所上升。上半年，公司的财务和销售费率分别同比增加0.38和0.11 个百分点。由于主要费率上升，销售净利率下降0.51 个百分点至9.88%。
投资我评们级预：测公司2024、2025、2026 年的每股收益分别为1.57、1.80 和2.05 元，参照公司8 月16 日收盘价，对应的市盈率分 别为19.34 倍、16.84 倍和14.79 倍。我们调降公司评级为“增持”。
风险提示：如糖蜜成本不能持续下行，主业盈利回升将会受限；财务、销售等费率持续升高，将侵蚀公司盈利。下阶段如美国经济走弱，将会影响公司在美业务的发展；经济衰退如波及其它经济体，公司的海外业务将会受到冲击。国内市场的酵母需求恢复较为缓慢。