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机构：中金公司
研究员：王文丹/陈文博/武雨欣
1H24 收入122.93 亿美元，同比-6.3%；经营利润11.4 亿美元，同比+78.4%;核心归母净利润（剔除生物资产价值变动）6.94 亿美元，同比+81.2%。2Q24收入61.12 亿美元，同比-4.1%；经营利润6.39 亿美元，同比+133.2%；核心归母净利润（剔除生物资产价值变动）3.93 亿美元，同比+88.0%。2Q24净利润略超市场预期，主要与美国业务肉制品在优化成本和产品结构下吨利水平继续提高有关。
发展趋势
美国：2Q24 肉制品吨利达阶段性新高，2Q24 养殖业务实现盈利改善明显。
1）肉制品：公司2Q24 销售量同比-3%，我们预计由于美国餐饮端消费略有承压，公司肉制品吨利超过1 千美元/吨（同比+21.5%）表现亮眼，我们预计与公司优化成本结构、简化工艺流程且产品保持较高水平有关。2）猪肉业务：根据USDA 数据2Q24 生猪价格同比增长16%（环比+20%）并且玉米豆粕等饲料价格处于低位，公司2Q 经营利润扭亏为盈。综合养殖+屠宰合计2Q 营业利润达0.57 亿美元，相比于去年2Q 亏损2.78 亿美元有明显减亏。
3）2H24 展望：2H 节日较多（消费者偏好的品类如火腿等性价比产品），因此我们预计肉制品吨利环比有所回落，全年肉制品营业利润仍在10 亿美元+水平。我们预计2H24 猪肉价格预计同比有一定提升空间且饲料成本仍处低位，我们预计全年猪肉业务（养殖+屠宰）合计有一定利润贡献，相比去年明显改善。
国内：2Q24 肉制品量承压吨利平稳（整体营业利润同比-4.6%），屠宰业务2Q24 营业额利润同比+8%（较为平稳），另外2Q24 其他分部亏损1.7 亿元，并且该分部养殖与政府补助有较大关系。2H24 展望：我们预计2H 盈利情况有望环比改善，考虑到政府补助减少全年利润同比略有缺口。
欧洲：2Q24 营业利润同比+38%，其中养殖业务贡献较多利润，肉制品吨利保持在300 美元/吨水平。欧洲今年猪价仍保持较高位置，2Q 养殖业务仍贡献可观的利润。公司持续优化欧洲区域的成本，2Q24 肉制品吨利近330 美元/吨，保持在较高的水平。
盈利预测与估值
我们保持24/25 年归母净利润12.15/13.58 亿美元。公司交易在7.2/6.4 倍24/25 年P/E。我们维持目标价6.5 港币，对应8.9/7.9 倍24/25 年P/E 和23.8%股价上行空间，维持跑赢行业评级。
风险
肉制品需求疲软，美国饲料价格波动，食品安全问题。