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机构：中金公司
研究员：张雪晴/焦杉
公司公布1H24 业绩：公司1H24 实现收入为41.91 亿元，同比增长27.7%；Non-IFRS 净利润为7.02 亿元，同比增长16.4%，高于Bloomberg 一致预期（6.54 亿元）、略低于我们预期（7.29 亿元），主要因销售费用略高于我们预期。
发展趋势
在线业务收入环比企稳回升，IP 续作验证、联动运营机制建立。在线业务：
1H24 在线业务收入为19.40 亿元，同降2.2%，而环比增速回正。自2023年以来公司优化阅读产品分发渠道，我们认为公司在线业务重在孵化精品，在线业务未来或相对平稳。版权运营业务：1H24 除新丽传媒外版权运营业务收入同增59.0%至12 亿元；新丽传媒1H24 收入10.50 亿元和利润3 亿元，均有同比大幅增长。头部IP《庆余年第二季》剧集播出表现领先，阅文联动协同运营策略得到验证，剧集上线期间，公司亦推出11 款《庆余年》盲盒和软周边，以及包含308 个卡面设计的卡牌，盲盒销量超20 万只，影视卡牌销量位居剧集类收藏卡牌历史第一，1H24 公司卡牌类整体GMV 约1 亿元，根据公告，公司计划未来推出《大奉打更人》等影视项目卡牌产品。公司在业绩会提到，考虑授权模式和自营模式并行，对于长期品类，考虑授权给有经验的生产方，对于新型品类会自研为主、授权并进。我们认为，优质IP 具有较大的价值空间，建议持续关注公司IP 的多端协同、一体开发进展。
毛利率同比提升，整体运营效率基本保持稳健。1H24 公司毛利率为49.7%，同比提升0.8ppt，其中在线业务和版权运营业务毛利率均有同比提升。因上半年上线的影视项目较多，相关推广及广告开支增加，1H24 销售费用率27.7%，同增2.7ppt；管理费用率13%，同降3.3ppt，运营效率基本稳健。
新丽传媒后续项目储备丰富，关注IP 多品类变现空间。公司在业绩会提到，展望2024 年下半年，新丽传媒《大奉打更人》《哑舍》等剧集待播；2025 年储备丰富，包括剧集《扫毒风暴》《独身女人》《赘婿第二季》《千里江山图》等，电影《中国神探》等。根据公司公告，展望全年，公司预计推出超100 部短剧。我们认为，公司拥有广泛优质IP 资源，IP 可视化逐步推进，亦有望在AIGC 等新技术应用、短剧、互动影视剧等新品类层面逐渐探索，或加速版权运营的生产效率，放大IP 价值。
盈利预测与估值
因剧集确认节奏及新业务投入，下调24/25 年Non-IFRS 净利润预测6.4%/2.5%至14.08/16.18 亿元。现价对应16.6/14.5 倍24/25 年Non-IFRSP/E。综合考虑盈利预测调整和IP 变现潜力，维持跑赢行业评级和目标价36 港元，对应24/25 年23.6/20.5 倍Non-IFRS P/E，有42%上行空间。
风险
内容监管收紧；线上阅读用户增长及 IP运营业务收入低于预期。