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机构：中金公司
研究员：彭虎/张怡康/胡炯益
中芯国际发布2Q24 报告，港股口径2Q24 收入19.01 亿美元，QoQ+8.6%，YoY+21.8%，超出公司上季度业绩会指引的环比增长6%（中位数）；产能利用率85.2%，超出我们预期；毛利率13.9%，超出公司上季度业绩会指引9-11%，超出我们预期。收入、毛利率超预期主要因为2Q 消费电子需求旺盛，转单、急单需求增加，产能利用率较高和8 寸满产所致。2Q24 业绩超出我们预期。
公司指引3Q24 收入环比增长中位数14%，即同比增长34%。公司指引2024 年全年收入有望超过同行业平均水平。全年预计扩产约6 万片/月。
发展趋势
产能分析：公司2Q24 折合8 英寸晶圆销售量约为211 万片，产能利用率环比增加4.4ppt。折合8 英寸，2Q24 末产能增长至约83.7 万片，相较于1Q24 的81.45 万片增加了2.25 万片。2Q24 资本开支22.52 亿美元，环比持平。
收入分析：2Q24 美国、欧亚区收入占比分别为16%、3.7%，环比提升，主要是因为客户有区域性拉货需求。按应用分类智能手机、消费电子、工业与汽车占比上升，其中消费电子占比提升明显，主要是游戏、玩具、遥控、智能家电等产品需求旺盛。从需求上看，1Q24-2Q24 中低端消费电子有所恢复，我们判断芯片设计公司有较高的备库意愿，同时因为供应链的切割和变化带来了新的需求，客户对库存调整的快速要求，通过急单和提前拉货。
我们认为急单和提前拉货将作用于3Q24 和4Q24，对中期2-3 年来看供应链切割仍然将是公司提高客户总量基础的重要原因。
展望3Q24 和4Q24：我们认为公司产能利用率有望在上述需求的加持下继续维持较高的位置，总量的增加可能并不会伴随着价格的下调，市场已进入相对有序的上行区间，但仍需注意年末的库存调整情况。
盈利预测与估值
考虑到公司产能利用率恢复的情况，上调港股2024 年收入/利润16%/32%至78.98/7.78 亿美元；上调2025 年收入/利润7%/4%至84.74/10.3 亿美元。当前H 股股价对应24/25 年0.81/0.78x P/B，A 股股价对应24/25 年2.63/2.54x P/B。考虑到公司长期增长逻辑未变，维持H 股跑赢行业评级和20 元港币目标价，对应24/25 年0.98x/0.94x P/B，股价有21%的上行空间。维持A 股跑赢行业评级和60 元目标价，对应24/25 年3.26/3.14xP/B，股价有24%上行空间。
风险
产能利用率恢复不及预期、晶圆价格下行风险、中美贸易摩擦。