牧原股份(002714)：牧原股份跟踪系列之一：如何解读牧原股份2024年中报？-格隆汇

机构：长江证券
研究员：陈佳/高一岑

　　事件描述
　　牧原股份披露2024 年中报，2024 年上半年实现营收569 亿元（yoy+10%），归母净利8.29 亿元，同比扭亏为盈。其中单二季度实现营收306 亿元（yoy+11%），归母净利32.08 亿元，同比扭亏为盈。我们看好牧原股份长期发展，公司成本优势明显且后期成本预计持续优化，出栏规模保持稳健增长。猪价景气趋势确立，公司盈利水平十分可观，当下公司估值已处于历史低位，截至8 月4 日，公司头均市值约3502 元/头，处于5%的历史分位数水平，持续重点推荐。
　　事件评论
　　2024 年上半年公司生猪出栏量为3239 万头（yoy+7%），单二季度出栏量为1638 万头（yoy-0.26%）。单二季度出栏量为1638 万头，与去年同期基本持平，环比2024Q1 增长2%；单二季度商品猪、仔猪与种猪销量为1368 万头、250 万头与20.6 万头，同比分别-13%、+272%与+348%，环比2024Q1 分别-11%、+318%与+93%。2024Q2 仔猪售价较高，出栏量占比达到15%的较高水平。公司2024 年上半年成本水平持续优化，按月度销售均价测算，公司2024Q1 与Q2 商品猪销售均价为14.0 与16.0 元/公斤，测算Q1 与Q2 单商品猪完全成本为15.6 元/公斤与14.4 元/公斤，商品猪头均盈利Q1 与Q2 分别为-193 元/头与203 元/头。公司6 月完全成本降低至接近14 元/公斤，处于行业领先水平。
　　牧原股份能繁母猪存栏量由2024 年初的313 万头增长至6 月底的330.9 万头。2024 年年初后，公司固定资产与在建工程开始下降。2024 年6 月底固定资产为1090 亿元，环比3 月底下降2%，6 月底在建工程为21 亿元，环比3 月底下降9%。根据2024 年中报披露，公司生猪养殖产能为8048 万头/年，足够支撑2024 年全年出栏量目标6600-7200万头。公司出栏量增长主要来源于已建/在建猪舍产能利用率的不断提升，基本已无新建猪舍项目。因此，公司资本开支也进入下降轨道，2024H1 资本开支同比下降37%，2024Q2资本开支为12 亿元，同比下降78%，是2018Q3 以来资本开支金额最低的季度。
　　牧原股份2024 年二季度短期借款较大幅度减少，2024 年6 月底公司负债率（61.8%）环比3 月底环比下降1.8 个pct，负债合计环比3 月底下降66 亿元。其中短期借款431.5亿元，环比3 月底大幅减少76 亿元；长期借款为111.23 亿元，环比3 月底小幅增加6.8亿元；应付账款与票据总额为266.2 亿元，环比3 月底小幅增加7.8 亿元。现金流量表来看，公司单二季度偿债-借款现金流达75 亿元，是公司上市以来的最高季度水平。2024Q2单季度公司经营活动产生的现金流量净额为104 亿元，上市以来仅次于2022 年四季度的132 亿元。此外，公司今年上半年出现了上市以来的首次资本开支对现金流影响少于折旧摊销。近期，生猪全国均价上涨至接近20 元/公斤，我们预计后续猪价有望维持一段时间较高景气水平，公司负债率与现金流量水平在2024 年下半年有望进一步改善。
　　风险提示
　　1、突发动物疾病的影响导致企业业绩与出栏规模不达预期；2、额外的政策及资金支持导致生猪养殖行业去产能不达预期；3、猪肉需求短期显著下滑；
　　4、饲料原材料价格显著上升。