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机构：天风证券
研究员：孔蓉/曹睿
根据国家统计局数据，2024 年1—6 月份，社会消费品零售总额235969 亿元，同比增长3.7%，较24Q1 的4.7%回落1pct，消费整体表现偏弱；从线上消费来看，全国网上零售额70991 亿元，同比增长9.8%；实物商品网上零售额同比增长8.8%，高于整体社零总额增速。分品类来看，家用电器和音像器材类/通讯器材类/日用品类分别累计实现行业零售额4487/ 3692/ 3923 亿元，同比3.1% / 11.3%/ 2.3%。根据国家统计局数据，2024 年1—6 月份，全国房地产开发投资52529亿元，同比下降10.1%（按可比口径计算），整体来看行业正处于筑底修复阶段，近期从中央到地方刺激政策密集的出台，一定程度上提振了市场信心。我们预计，京东集团24Q2 收入同比上升0.5%至2893 亿元，收入增长短期承压，主要系1）整体来看，终端消费整体表现偏弱，地产市场处于底部盘整阶段；2）分品类来看，京东3C 家电等核心品类受去年高基数影响增长放缓，日百品类在3P 生态的繁荣下进入良性增长通道；我们认为，凭借公司较强的供应链能力及内部效率优化，未来随着宏观经济向好，居民消费需求或逐步释放，驱动公司业绩向好。
POP 生态建设下产品结构优化，24Q2 预计净利润同比提升从公司业务来看，公司自营业务壁垒深厚，POP 生态建设稳步推进，用户的消费体验提升有望与刺激消费需求形成良性发展的正循环。2023 年年初，京东通过推出“春晓计划”吸引大量新商家加入。截至6 月18 日，2024 年京东618 成交额、订单量齐创新高，京东直播订单量同比增长超200%。公司在618 期间实现累计成交额过10 亿的品牌83 个，完成超15 万个中小商家销售增长超50%的目标。
同时，百亿补贴持续为消费者提供了丰富的低价大牌选择，在线商品数同比增长超100%，百亿补贴用户数、订单量同比增长均超150%。我们认为随着中国消费市场的稳步复苏，平台的低价供给丰富度的提升或为后续下沉市场的攻坚及老用户的激活打下基础。分品类来看，带电品类受高基数影响收入增长短期承压，“以旧换新”有望拉动消费需求新一轮增长。受去年高温天气前置影响，2023 年4-6 月份京东平台空调销售额为159 亿以上，环比增长118%。高基数影响下，带电品类收入增长短期承压。618 期间，京东联合20 多个省市级政府给予消费者补贴加码，北京、河北、湖北、西安、深圳、广州、海南7 个省市家电家居以旧换新成交额同比增长超100%。商超品类有望延续一季度高增速，实现双位数增长。京东618服饰、美妆、运动等品类新品数量同比增长超380%，丰富的供给与价格优势，拉动品牌、品类快速增长。我们预计，24Q2 公司non-GAAP 归母净利润达107.9亿元，同比提升12.1%，non-GAAP 归母净利润率同比小幅提升，主要系平台开放生态繁荣下产品结构优化，3P 及日百高毛利率品类占比不断提升。
24Q2 累计回购约2 亿美元，回购计划有序推进根据公司新股份回购计划（有效期至2027 年3 月18 日），截至2024 年5 月15日，公司已回购合计约7 亿美元，剩余金额为23 亿美元。我们认为，随着回购计划的有序推进，公司或迎来估值的重估。
投资建议：短期公司业务调整影响减退，POP 商家生态建设稳步推进，核心品类的居民消费需求有望逐步释放，我们预计京东2024-2026 年收入为11,527/12,567/13,187 亿元（前值分别为11,775 /13,189 /14,599 亿元），同比增长6.3%/ 9.0% / 4.9%；调整2024-2026 年归属股东净利润（Non-GAAP）分别为373/427/446 亿元（前值分别为339 /365 /379 亿元）。长期来看，1P 和3P 全盘统筹与公司推进的低价心智策略协同，我们长期持续看好公司供应链和物流核心能力的发展潜力，叠加下沉策略不断推进获客，同时AI 大模型的应用有望持续降本增效。
风险提示：政策监管风险；电商行业竞争加剧；组织架构调整进度不及预期；海外上市监管政策风险；业绩预测或与实际值存在差异，请以公司公告为准。