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机构：华安证券
研究员：杨光
力诺特玻是国内特种玻璃头部企业，主要产品包括药用玻璃和高硼硅耐热玻璃系列。公司是国内最早从事中硼硅药用玻璃生产的企业之一，技术人员大多拥有10-20 年甚至20 年以上的技术经验；设有国家CNAS 实验室，能够与药厂联合开展药品的玻璃包材的相容性试验研究。2012 年，公司中硼硅药用玻璃包装生产线投产，药用玻璃业务踏上发展快车道；2024 年4 月，公司中硼硅玻璃模制注射剂瓶与制剂共同审评审批结果转为“A”状态，卡位模制瓶赛道将为力诺打开新的发展空间。2024Q1 实现营收2.67 亿元，同比增长18.99%，归母净利润0.25 亿元，同比增长8.22%。
三大政策推动中硼硅药用玻璃渗透率提升，头部护城河进一步巩固目前我国中硼硅药用玻璃渗透率较低，三大政策将推动中硼硅玻璃渗透率提升，根据头豹研究院预测，预计2025 年我国中硼硅玻璃瓶市场空间为116.90 亿元，需求量为20 万吨。①一致性评价：国内仿制药企业在进行一致性评价时，需采用和原研药同等材质的药包材，中硼硅药用玻璃未来将快速替代纳钙玻璃。②带量采购：集采大比例纳入过评仿制药，且注射剂占比持续提升，中硼硅药玻使用量将大幅提升；③关联审批：药品制剂注册申请与已登记原辅包进行关联，药品制剂获得批准时，其关联的原辅包通过技术审评。药包材将影响药剂评审结果，一方面能够提高药包材行业产品质量，出清劣质产能；另一方面，药企将会更加倾向和头部优质企业合作以保证自身包材质量过关，双方粘性将进一步增强，头部护城河优势将更加显著。
管制瓶产能持续放量，模制瓶转“A”落地
公司自2021 年制定以药用包材为发展重点的战略规划，管制瓶实现快速放量，IPO 募资项目预计形成16 亿支中硼硅药用玻璃瓶的生产能力（中硼硅安瓿瓶7 亿支、中硼硅西林瓶7.5 亿支、中硼硅卡式瓶1.5 亿支），预计到2025 年公司将拥有中硼硅药用管制瓶产能33.08 亿支，较2023 年产能近乎翻倍，管制瓶市占率有望进一步提升。同时国内模制瓶市场竞争格局良好且毛利率普遍高于管制瓶，公司利用IPO 超募部分和可转债资金积极布局中硼硅模制瓶产能，首条产线2022 年8 月点火，预计到2025 年将形成共计6.29 万吨模制瓶产能。2024 年4 月中硼硅玻璃模制注射剂瓶通过CDE 审评审批，此前公司已与全国多家药企客户建立长期友好的合作关系，包括悦康药业、华润双鹤、新时代药业、齐鲁制药等，凭借现有客户协同优势，预计中硼硅模制瓶有望实现快速放量。
日用玻璃转型升级，耐热玻璃出口需求旺盛
公司日用玻璃产品主要是耐热玻璃和电光源玻璃，耐热玻璃包括微波炉用玻璃托盘和耐热玻璃器皿等，电光源玻璃包括电光源玻壳、电光源玻管等。公司顺应市场趋势，积极调整产品结构，年产9200 吨高硼硅玻璃产品生产项目已于2022 年10 月投产；轻量化高硼硅玻璃器具生产项目于2023 年3 月点火投产；高硼硅LED 光学透镜玻璃的首台窑炉于2023 年3 月21 日生产点火，预计整体项目将于2024 年底投产。2023 年以来，高硼硅耐热玻璃出口订单逐渐恢复，2024 年有望维持较快增速。
投资建议
我们预计公司2024-2026 年营收分别为12.89 亿元、15.90 亿元、18.26 亿元，对应归母净利润为1.54 亿元、2.23 亿元、2.86 亿元，对应当年动态市盈率为24.03 倍、16.64 倍、12.97 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示
（1）募投项目投产不及预期风险；
（2）原材料价格上涨风险；
（3）海外需求不及预期风险。