华泰证券-再论我们对美股黑天鹅风险的判断逻辑：美股隔夜大跌，A股何去何从？

美国国债利率期限结构趋平，可能成为美股大幅波动风险的触发因素

我们认为，此前美股连创新高、获利盘累积，持续多年的牛市已经表现出捆绑宏观经济、货币政策、金融稳定的特征，这是典型的逼空行情，没有调整过的市场蕴藏较大风险；而当前美债长短端利率期限结构趋平，可能成为美股大幅波动的触发因素。历史上美债利率期限结构出现过三次持续趋平的特征，每次出现国债收益率曲线平坦化甚至倒挂现象，都会造成经济衰退甚至金融危机，我们认为当前美国收益率曲线已经较平，接近 2008年金融危机前的水平。但与此同时，联储官员对利率期限结构平坦化普遍持有可以接受的态度，我们认为这一偏乐观情绪也是潜在风险的诱发因素。

本周一美股隔夜再度大跌，全球股市风险偏好受到冲击

我们在去年 11 月外发的年度策略报告《风起通胀，渐显宝藏》、以及今年2 月 1 日《油价上行、美股波动与中美博弈—2018 年金融市场两大可能的黑天鹅提示》当中，都前瞻、坚定的提示和强调了美股可能存在波动风险。上周五，美国 10 年期国债收益率升至 2.84%，美股遭遇“黑色星期五”，道指、纳斯达克、标普指数单日分别下跌 2.5%、2%、2.1%；本周一夜间，美股开盘再度大跌，标普、纳斯达克、道琼斯指数当日分别下跌 4.1%、3.8%和 4.6%，反映市场对美股波动性预期的 VIX 指数当日大涨 115.6%。美股大跌冲击全球股市风险偏好，欧日股市普遍跟随下跌。

我们认为美股未来仍存在继续大幅调整的可能性，但仍需观察美联储态度

我们认为，美债利率期限结构较平的结果，要么是短端爆发流动性危机，要么是长端利率快速上行引起“股债双杀”。上周五，10 年期美债收益率快速上行，美股对应出现较大幅度调整，我们的判断逻辑已初步应验。后续美股市场将如何演进？我们认为，美股未来仍存在继续大幅调整的可能性，这不是简单的市场交易行为，可能演化成一轮影响较广的金融危机的触发点，美股市场的波动风险将冲击全球股市风险偏好，对 A 股市场也将形成负面影响。因为从历史经验来看，美联储的货币政策会考虑金融市场的波动情况，因此美股的未来短期走势，仍需重点关注美联储的后续表态。

我们坚定看好 1 月份新增信贷放量，预计 1 月新增信贷为 28000 亿元

市场对 1 月新增信贷趋势的判断分歧较大，但我们坚定看好一月新增信贷放量，主要逻辑一是去年 12 月的信贷增速较低是由于银行信贷额度不足造成的，商业银行在去年 12 月份积压了较多的信贷需求，我们认为这些需求将会在今年 1 月份充分释放；二是今年 1 月是非春节月份，银行工作日相对去年较多；三是我们认为金融去杠杆将继续维持高压态势，银行表外融资增速持续低于表内信贷增速也将会是常态，非标转贷将会持续，有可能推高新增信贷，我们预测 2018 年 1 月份信贷新增规模为 28000 亿元。

我们对于 A 股短期看好银行周期地产大盘股，黄金也有波段性机会

尽管外部环境不利，但在当前时点上，A 股也存在一些结构性利好逻辑。我们认为一月新增信贷规模可能远高于市场预期（Wind 一致预期仅为20000 亿元左右），存在利好的预期差，银行地产周期股将受益；在风格方面，供给侧改革的精髓就是集中度提高，我们认为大票相对收益仍然较高。我们认为当前 A 股应采取防守策略，短期看好银行周期地产大盘股，上证综指本周一收涨，成为全球主要股指当中唯一的“亮点”，主涨板块就是银行和周期股，初步验证了我们的判断逻辑。同时，在全球股市震荡、风险偏好下降的背景下，我们也看好避险资产黄金的波段性机会。

风险提示：美股波动风险超预期，对全球股市风险偏好的冲击超预期。