东吴证券-恒力股份(600346.SH)涤纶长丝高端化,PTA＋炼化弹性大

全球单体产能最大的 PTA 工厂：恒力石化（大连）有限公司是本次拟注入的恒力投资核心资产，拥有 PTA 产能 660 万吨，是全球单体产能最大的 PTA工厂。PTA 今年以来呈复苏态势，复产产能也基本被需求增长所消化，“禁废令”催生额外需求增量，但因长期过剩和原料无保障，PTA 环节投资仍然谨慎，今后两年实际产能投放有限，我们对未来 PTA 环节盈利较为乐观。PTA行业集中度很高，公司销量接近市场的 20%，占据显著优势，价格上涨业绩弹性大。

民营炼化弹性最大标的：恒力炼化是“长兴岛 2,000 万吨/年炼化一体化项目”的实施主体，重组完成后，公司将拥有恒力炼化 100%股权，是现阶段民营炼化标的中权益炼油产能最大的标的。恒力炼化采用全加氢路线，将渣油尽可能地转化为化工原料以及油品，随着油价的逐步上涨，这种路线的竞争力将逐步增强。虽然正在建设的恒力炼化 2,000 万吨炼化一体化项目未包含乙烯及下游装置，但应该注意到，恒力炼化项目的轻烃资源优质且丰富，进军烯烃领域有必然性。事实上，恒力炼化已规划乙烯项目，目前正在环评之中。东北煤炭消费相对宽松，公用工程成本低，是恒力炼化相对于华东项目的一大优势。公司预计项目建成后能实现营收 916 亿元，利润 129 亿元，此外还有税收优惠以及 PTA-PX 一体化带来的零运费零损耗优势，预期经济效益出色。项目已开始全面安装建设，是目前七大石化基地新建项目中进度最快的，有望率先建成投产。

投资建议

暂不考虑重组，预计公司 17-19 年净利润为 16.01、19.04 和 21.30 亿元，EPS为 0.57、0.67 和 0.75 元，PE 为 21X、17X 和 16X，维持“买入”评级。

风险提示：油价大幅波动、项目建设进度不及预期。