新“国九条”对公募基金行业的影响：回归本源，文化治理与投研建设并重

2024年4月12日，国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》 （下文简称新“国九条”），旨在以“强监管、防风险、促高质量发展”为主线，更好发挥资本市场功能作用，进一步推进金融强国建设。全文九条意见涵盖了发行监管、上市公司监管、退市监管、证券基金机构监管与交易监管等资本市场监管机制要求，以及培育长期投资、深化改革开放、促进形成合力等资本市场高质量发展内涵要求。我们认为，新“国九条”的发布对于公募基金行业或也有着深远影响，贯穿着投研建设、文化治理及产品发展等各环节。我们对此做出点评，并分析新“国九条”下，包括权益基金、“固收+”基金、ETF和FOF产品在内的各类产品的未来发展机遇。

Abstract

摘要

新“国九条”对公募基金行业的影响要点点评：回归本源，文化治理与投研建设并重

投研建设：理性投资，价值投资，长期投资。1）基础制度建设：建立培育长期投资的市场生态，完善适配长期投资的基础制度，丰富公募基金可投资资产类别和投资组合，从制度体系的视角下支持“长钱长投”；2）投研能力建设：全面加强基金公司投研能力建设，基金管理人应树牢理性投资、价值投资、长期投资理念，从而一定程度上引导公募基金摒弃“风格漂移”、“频繁换手”、“追逐热点”等短期交易行为；3）财富管理建设：助力更好满足人民群众日益增长的财富管理需求，启示公募基金行业应当从规模导向向投资者回报导向转变，着力提升投资者获得感。

文化治理：回归本源，做优做强。1）执业规范：持续开展行业文化综合治理，建立健全从业人员分类名单制度和执业声誉管理机制，旨在对公募行业从业人员的执业行为做出规范；2）薪酬管理：薪酬管理制度应当与经营绩效、业务性质、贡献水平、合规风控、社会文化相适应，从而引导从业人员在执业中将业务绩效与合规文化并重，助力公募行业健康发展；3）公募降费：稳步降低公募基金行业综合费率，研究规范基金经理薪酬制度。

产品发展：大力发展权益基金，推动指数化投资发展。1）权益基金：新“国九条”表示，大力发展权益类公募基金，大幅提升权益类基金占比。截至2023年末，主动权益基金规模占比为10.4%，产品规模未来或存在较大提升空间。2）ETF：新“国九条”提出，“建立交易性开放式指数基金（ETF）快速审批通道，推动指数化投资发展”。截至2023年末，国内ETF已有2万亿元市场规模，同比增长27%，指数化投资前景广阔，也为公募基金管理人的ETF产品布局带来机遇。

数说新“国九条”下各类产品的发展机遇：以权益、“固收+”、ETF、FOF为例

权益基金：聚焦长线投资。新“国九条”明确提及大力发展权益类基金，政策强调了理性投资、价值投资、长期投资理念，这意味着公募权益基金将更加注重长期价值的挖掘与投资，一定程度上有助于提升权益基金的投资操作稳健性与长期回报能力。此外，发行与退市监管机制的完善也为权益基金提供了良好的择股域。

“固收+”基金：适配居民日益增长的财富管理需求。居民财富管理需求日益增长的背景下，“固收+”基金作为兼顾风险与收益的投资品类，或将承接部分居民财富从银行存款向公募产品的转移需求。此外，“固收+”基金已在股债配置方面积累相对丰富的经验，未来更多可投资产类型纳入或将为其增添新的收益来源和更广阔的资产配置操作空间。

ETF：把握产品布局机遇。新“国九条”的定调或一方面为公募基金管理人创设更为丰富的ETF创新产品提供条件，另一方面也为指数投资的规模扩容奠定良好基调。我们认为，未来ETF市场仍存在不少布局空间，遍布宽基产品、行业主题、Smart    Beta、跨境产品及ESG等各细分赛道。

FOF：致力成为资产配置多面手。在各品类公募基金产品中，更具广度的资产配置操作范围或作为FOF产品的一大投资优势，未来可投金融工具多样性的提升或有助于公募FOF产品的多元化投资组合布局。此外，“国九条”还表示提升“个人养老金投资灵活度”，公募FOF作为一种较为稳健的投资工具，或因满足财富管理与个人养老金的投资需求而迎来发展机遇。

风险提示

政策效果不及预期，市场大幅波动风险。

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正文

新“国九条”对公募基金行业的影响要点点评

2024年4月12日，国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》[1]（下文简称新“国九条”），旨在以“强监管、防风险、促高质量发展”为主线，更好发挥资本市场功能作用，进一步推进金融强国建设。全文九条意见涵盖了发行监管、上市公司监管、退市监管、证券基金机构监管与交易监管等资本市场监管机制要求，以及培育长期投资、深化改革开放、促进形成合力等资本市场高质量发展内涵要求。

我们认为，新“国九条”的发布对于公募基金行业或也有着深远影响，贯穿着投研建设、文化治理及产品发展等各环节。我们对此做出如下点评。

图表1：新“国九条”对公募基金行业的影响要点整理

资料来源：国务院，中金公司研究部

投研建设：理性投资，价值投资，长期投资

在投研建设维度，我们认为新“国九条”定调公募基金，传递出包含基础制度建设、投研能力建设与财富管理建设在内的三点内涵。

► 基础制度建设：

新“国九条”提出，“建立培育长期投资的市场生态，完善适配长期投资的基础制度”，旨在从制度体系的视角下支持“长钱长投”。此外，新“国九条”还强调了“丰富公募基金可投资资产类别和投资组合”，旨在通过金融工具多样性及可投标的丰富性的提升，更好地帮助公募基金实现投资组合的多元化布局。

►投研能力建设：

除了完善金融市场基础制度建设之外，新“国九条”还提出，应“全面加强基金公司投研能力建设”，督促基金管理人“树牢理性投资、价值投资、长期投资理念”，从而一定程度上引导公募基金摒弃“风格漂移”、“频繁换手”、“追逐热点”等短期交易行为，进一步推动公募基金的投研理念及投研能力建设。

我们观察近年来主动权益类产品的股票持仓换手率变化情况，发现自2016年以来，产品换手率呈现下降趋势，整体投资风格向长线投资过渡。截至2023年末，主动权益基金的持仓换手率中枢为293%。

►财富管理建设：

新“国九条”强调“助力更好满足人民群众日益增长的财富管理需求”，推动行业机构加强“财富管理能力建设”，妥善“处理好功能性与盈利性关系”。具体而言，这启示公募基金行业应当“从规模导向向投资者回报导向转变”，持续着力提升投资者获得感。

图表2：主动权益型基金股票持仓换手率变化

备注：1）本文所指的主动权益型基金指Wind基金分类下的普通股票型基金及偏股混合型基金，要求成立满两年，期间未发生基金转型，下文同；2）股票持仓换手率 = max(报告期买入股票成本总额, 报告期卖出股票收入总额) / 区间平均股票投资市值 资料来源：Wind，中金公司研究部

文化治理：回归本源，做优做强

新“国九条”提出，“引导行业机构树立正确经营理念”，“积极培育良好的行业文化和投资文化”。具体而言，在文化治理维度上，新“国九条”强调了包括执业规范、薪酬管理及公募降费在内的如下三点要求。

►执业规范：

新“国九条”提出，加强证券基金机构监管，“持续开展行业文化综合治理，建立健全从业人员分类名单制度和执业声誉管理机制，坚决纠治拜金主义、奢靡享乐、急功近利、‘炫富’等不良风气”。这一要求旨在对公募及券商行业从业人员的执业行为做出规范，避免不良风气与道德风险，落实文化治理，强化声誉建设。

►薪酬管理：

新“国九条”强调完善证券基金行业薪酬管理制度，要求薪酬管理制度应当与“经营绩效、业务性质、贡献水平、合规风控、社会文化相适应”。通过建设多维度评价与薪酬管理体系，引导从业人员在执业中将业务绩效与合规文化并重，从而进一步促进证券基金行业的健康发展。

►公募降费：

新“国九条”表示，“稳步降低公募基金行业综合费率，研究规范基金经理薪酬制度”，这与当前公募基金费率改革的要求相适应。2023年7月8日，证监会表示[2]，“全面优化公募基金费率模式，稳步降低行业综合费率水平”。

截至2023年末，我们观察到，主动权益基金已整体下调管理费率和托管费率，其中，产品规模加权的管理费率约为1.19%，相比于此前的1.48%有明显下调；产品规模加权的托管费率约为0.20%，相较此前的0.24%同样有下调趋势。

图表3：主动权益基金管理费率及托管费率下调情况一览

备注：按基金报告期末规模加权计算 资料来源：Wind，中金公司研究部

产品发展：大力发展权益基金，推动指数化投资发展

新“国九条”明确提及发展权益基金及指数投资，或将对权益类公募基金及ETF的规模提升与布局创设带来深刻影响。

►权益基金：

新“国九条”表示，“大力发展权益类公募基金，大幅提升权益类基金占比”，或将助推权益基金规模扩容。截至2023年末，全市场主动权益基金（偏股混合+灵活配置）规模2.8万亿元，在全部公募基金中占比为10.4%，未来产品规模提升空间相对广阔。

► ETF：

关于ETF产品发展，新“国九条”提出，“建立交易性开放式指数基金（ETF）快速审批通道，推动指数化投资发展”。在此前发布的报告《ETF市场2024年展望：乘势而上》[3]中，我们回顾了过去数年间被动ETF产品的规模增速及产品发行情况，截至2023年末，国内ETF已有2万亿元市场规模，同比增长27%，其中2023年新发产品134只，宽基产品发行规模领先，央企国企产品也受到较高关注。我们认为，指数化投资前景广阔，这也为公募基金管理人的ETF产品创设与布局带来机遇。

图表4：截至2023年末，主动权益基金规模占比超过一成

备注：1）数据截至2023年末；2）上图中主动权益基金包括偏股混合型基金和普通股票型基金，主动债券基金包括一级债基、二级债基、偏债混基、短债基金、中长债基金、转债基金，其他混合型基金包括平衡混合型基金和灵活配置型基金  资料来源：Wind，中金公司研究部

图表5：国内ETF产品年度发行情况

资料来源：详见报告《ETF市场2024年展望：乘势而上》，Wind，中金公司研究部

数说新“国九条”下各类产品的发展机遇

权益基金：聚焦长线投资

新“国九条”明确提及大力发展权益类基金，对于该类产品而言，首先，政策强调了理性投资、价值投资、长期投资理念，这意味着公募权益基金将更加注重长期价值的挖掘与投资，需摒弃“风格漂移”、“频繁换手”、“追逐热点”等短期交易行为，一定程度上有助于提升权益基金的投资操作稳健性与长期回报能力，助力产品持营与规模扩容。

此外，发行与退市监管机制的完善为权益基金提供了良好的择股“土壤”。更为规范的发行审核程序、更为完善的退市机制或将持续优化市场生态，从而为公募权益基金提供更具稳定性和可靠性的投资标的。

“固收+”基金：适配居民日益增长的财富管理需求

随着我国经济发展与居民收入水平提升，居民的财富管理需求或将日益增长，而“固收+”基金作为兼顾风险与收益的投资品类，或将承接部分居民财富从银行存款向偏债属性公募产品的转移需求，也适应了新“国九条”所提及的“助力更好满足人民群众日益增长的财富管理需求”这一政策目标。

此外，新“国九条”表示，“丰富公募基金可投资资产类别和投资组合”，由于“固收+”基金已在股债配置方面积累相对较为丰富的经验，未来更多可投资产类型的纳入或将为“固收+”基金的投资运作增添新的收益来源和更广阔的资产配置操作空间。

ETF：把握产品布局机遇

新“国九条”表示将“建立交易性开放式指数基金（ETF）快速审批通道，推动指数化投资发展”，一方面为公募基金管理人创设更为丰富的ETF创新产品提供条件，另一方面也为指数投资的规模扩容奠定良好基调。

正如报告《ETF市场2024年展望：乘势而上》所述，我们认为未来ETF市场仍存在不少布局空间，具体而言：1）宽基产品方面，可通过市场差异、规模差异和风格差异维度的拆分和叠加寻找创设思路；2）行业主题方面，重点关注经济结构调整和产业转型方向，聚焦从产业链视角梳理投资思路，重视前瞻性主题布局；3）Smart Beta方面，可以从母指数选择、因子选择和指数设计三个维度入手；4）跨境产品方面，拓展新兴市场发展机遇；5）ESG方面，关注ESG议题视角与指数优化视角。

FOF：致力成为资产配置多面手

在各品类公募基金产品中，更具广度的资产配置操作范围或作为FOF产品的一大投资优势，在新“国九条”强调“丰富公募基金可投资资产类别和投资组合”，“稳慎有序发展期货和衍生品市场”的背景下，可投金融工具多样性的提升或有助于公募FOF产品的多元化、个性化投资组合布局，助力提升投资标的分散度，更好地实现资产增值。

此外，“国九条”表示提升“个人养老金投资灵活度”，“满足人民群众日益增长的财富管理需求”，公募FOF作为一种具有相对较好的稳健性与风险分散度的投资工具，或因满足财富管理与个人养老金的投资需求而迎来未来发展机遇。

[1]https://www.gov.cn/zhengce/content/202404/content_6944877.htm

[2]http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7418692/content.shtml

[3]https://www.research.cicc.com/zh_CN/report?id=328227&entrance_source=ReportList

注：本文摘自中金公司于2024年4月19日已经发布的《新“国九条”对公募基金行业的影响：回归本源，文化治理与投研建设并重》，证券分析师：

胡骥聪  分析员 SAC 执证编号：S0080521010007 SFC CE Ref：BRF083

李钠平  联系人 SAC 执证编号：S0080122070045

刘均伟  分析员SAC 执证编号：S0080520120002 SFC CE Ref：BQR365

朱垠光  分析员 SAC 执证编号：S0080523060001