中国建材（3323.HK）：继续展现弹性，竞争力不断提升

本报告导读：

我们认为当前中建材的核心逻辑在于行业景气稳步提升对其资产负债表修复，PB提升的逻辑，仍有明显修复空间。

摘要：

维持“增持”评级：公司18H1实现营收952.28亿元，同增21.96%；归母净利38.12亿元，同增159.81%，符合预期。中国建材为水泥玻纤石膏板等行业龙头，有望继续展现弹性。测算两材合并后18-20年业绩89.85、119.76、148.53亿元，维持目标价12.19港元。

水泥均价大幅提升，下半年盈利有望继续抬升：18H1水泥板块实现净利润30.41亿，相比17H1的8.37亿大幅抬升，对于整体盈利贡献比例达到80%。两材合并后，水泥板块包括八大水泥公司（南方、中联、祁连山等），上半年实现水泥熟料销量1.60亿吨（位居行业第一），同减5.6%。我们测算2018上半年加权平均水泥熟料均价311元，同比大幅增长69元/吨（+28.5%），吨毛利106元/吨，同比增长约45元/吨。我们认为三季度淡季不淡，在财政发力“补短板”支撑下需求平稳而供给受限，水泥盈利能力有望中长期保持稳中有升。

非水泥业务量稳价升，联营公司投资收益继续大幅增加：18H1公司应占联营公司利润8.86亿元同增101.7%，其中来自中国巨石投资收益约3.4亿元。1)子公司北新建材的石膏板深度贯彻“价本利”经营理念，价格大幅攀升，上半年实现石膏板销量8.66亿平，同比增长1.5%；加快行业整合，并购民营最大对手万佳，国外布局坦桑尼亚等一带一路国家。2）玻纤板块稳健增长：上半年销量达115万吨，同增17.9%。中国巨石稳健经营，销量达74.9万吨，同增18%，埃及工厂全部投产，而美国生产线建成在即；中材科技玻纤销量40.3万吨，较17H1上涨6.3万吨。

两材合并落地，财务指标明显好转：2018年5月3日，合并后的新中国建材H股正式上市交易，根据0.85换股比例，股本由此前的53.99亿股增加至84.34亿股。合并后截至报告期末，在手现金同比大幅增长135.7亿元至261.2亿元；资产负债率同比下降5.76个百分点至72.18%，水泥、玻纤、叶片等同业竞争业务整合后竞争力有望显著增加。

风险提示：国家环保政策放宽、水泥需求断崖式下滑