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机构：长江证券
研究员：魏凯/侯彦飞
公司公布2024 年年度报告，2024 年实现营业收入309.38 亿元，同比增长14.06%；归母净利润4.44 亿元，同比增长194.92%；扣非归母净利润0.85 亿元，同比下降29.34%。其中2024年第四季度营业收入72.05 亿元，同比增长6.37%，环比下降23.01%；归母净利润3.13 亿元，同比增长819.88%，环比增长1388.33%；扣非归母净利润0.01 亿元，同比下降98.01%，环比下降97.14%。
事件评论
PDH 景气度保持低迷，公司氢气资源未来发展空间广阔。PDH 目前景气度处于历史底部。
公司PDH 产能及PP 产能位居国内前列，未来茂名项目建成后将成为全球最大PP 生产商。宁波基地：现有2 套产能为60 万吨/年的PDH 装置、3 套产能为40 万吨/年的PP 装置、1 座8000m3/h 能力的氢气充装站，2024 年宁波基地生产丙烯121.56 万吨，计划完成率105.7%，生产聚丙烯132.75 万吨，计划完成率108.6%；张家港基地：现有1 套产能为60 万吨/年的PDH 装置、1 套产能为40 万吨/年的PP 装置、1 座1000Kg/12h 能力的加氢站；茂名基地：1 套产能为60 万吨/年的PDH 装置、1 套产能为40 万吨/年的PP装置、1 套产能为20 万吨/年的合成氨装置以及配套设施。2024 年氢气实现销售约3.46万吨，同比增长22.39%，氢气销售增长有效缓解了PDH-PP 价差收窄对业绩的承压。
发展以碳纤维为核心的复合材料和氢能产业链。以C3 产业链为基础，通过碳氢分离，发展以碳纤维为核心的复合材料和氢能产业链，公司聚焦以碳纤维为核心的新质生产力，积极推动以碳纤维为核心、聚烯烃为基材的下游应用产品的研发，涵盖航空航天及军工、低空飞行、汽车和轨道交通轻量化、新型建材等四大产业。公司与山东大学朱波教授团队共建研究院，攻关碳纤维低成本制造及碳纤维多领域创新应用研究，打造PDH→AN→PAN聚合→原丝→碳纤维→复材制品全产业链闭环布局，实现全链条自主可控，原料成本可显著降低。碳纤维的原材料和大化工是联动关系，东华能源茂名基地的产业体系能为碳纤维生产提供原料保障，东华能源万吨级T1000 碳纤维项目已经于2024 年5 月21 日开工建设。
公司PDH 项目立足园区，绿色化工铸就高壁垒。公司立足茂名绿色化工和氢能产业园，聚焦碳纤维、3D 打印、氢能产业等，园区的港口、码头资源国内首屈一指，构筑公司成本护城河，从下游消费市场容量及进出口运输成本分析，茂名基地拥有显著的先天优势。
茂名基地现有1 套产能为60 万吨/年的PDH 装置、1 套产能为40 万吨/年的PP 装置、1套产能为20 万吨/年的合成氨装置以及配套设施。经过近30 年的业务深耕，公司已成为全球领先的LPG 交易商和PDH 生产商。
假设股本没有变化，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为3.2 亿元、4.7 亿元和7.2亿元，对应2025 年4 月22 日收盘价PE 分别为40.8X、27.5X、18.2X，维持"买入"评级。
风险提示
1、丙烷价格长期处于高位导致PDH 景气度较差；2、项目投产进度不及预期；3、终端需求增长不及预期。
