小鹏汽车(9868.HK)：科技平权智驾先锋-格隆汇

机构：民生证券
研究员：崔琰/乔木

　　新一轮产品周期强势开启，销量有望大幅回升。小鹏汽车于2024Q3 推出A+级智能纯电掀背轿跑MONA M03，具备15 万元级市场越级智能座舱与智驾能力，配备同级别前列续航体验与动感外观设计，销量可持续性增强，帮助公司率先下探至10-15 万元主流市场，拉动整体销量；小鹏P7+于2024Q4 推出，作为首款搭载低成本纯视觉智驾方案新车，有望在成本优化与技术创新上领先竞品；2025 年，公司预计推出多款新车型，进一步丰富产品矩阵，推动经营基本面改善。看好公司在新产品周期的驱动下，扩充产品矩阵，迎来销量大幅回升。
　　我们预计公司2025 年销量有望达到45 万辆以上，较2024 年的19.1 万辆，同比大幅提升，进入高速增长区间。我们预计，汽车毛利率有望由不足10%逐步上移至10-15%，公司或将于在2025Q4 实现季度净利润转正。
　　降本增效兑现，成本控制优化。公司持续推进渠道改革，进行直营加盟销售体系整合、三大车型平台负责人更换、供应链反腐开展、“木星计划”方案提出等一系列内部体系调整，重新聚焦智能化标签，从根源上提升产品迭代输出能力，增强渠道下沉能力，强化成本控制优化。同时，公司持续深化与大众集团合作，签署电子电气架构技术战略合作联合开发协议，发挥双方互补协同优势，实现技术创收、降本增效与知名度提升。公司在成本控制、产品定位、组织架构等方面能力已经初步优化，而高管层换血与渠道改革推进有助于公司从根源上变革增效，叠加与大众集团合作的持续深化推进，降本增效措施逐渐兑现，有望进一步提升毛利率，增强长期竞争力。
　　智驾平权率先推行，强化智驾品牌标签。公司坚持全栈自研，保持高水平研发投入深耕智驾技术，智驾水平位于车企第一梯队；图灵芯片为AI 体系构建保障充足算力。小鹏P7+成为全球首款将城市智驾方案下探至20 万元以内的产品。
　　公司推行率先推行低成本智驾，实现20 万元以内主流市场高阶智驾的突破，可触达总量约为1,200 万辆/年的市场空间。远期展望，若5%的主流价格带用户对高阶智驾存在购买意愿，将有至少60 万用户成为公司的稳定客户来源。看好公司能够通过提供越级智驾配置占据该价格段独有竞争优势，拓展销量增长潜在空间，推动科技平权的实现；同时强化公司智驾品牌标签，构筑差异化竞争优势。
　　投资建议：我们看好公司智能化技术驱动产品力与品牌力持续向上，通过智驾产品价格的下探，实现技术平权，重塑品牌认知，带来销量提升。预计公司2025-2027 年收入分别为945.8/1,476.3/1,700.1 亿元，归母净利润分别为-11.5/45.5/74.5 亿元，对应2025 年4 月15 日港股收盘价78.80 港元/股（港元对人民币汇率1:0.92），PS 为1.5/0.9/0.8 倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：车市下行风险，销量不及预期，行业竞争加剧，出海不及预期。

小鹏汽车(9868.HK)：科技平权 智驾先锋

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