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机构：第一上海
研究员：高小迪/但玉翠
其中MCV 产品持续高速放量，全年营收7.94 亿元，同比增长41%。全年公司销售费用3.69 亿元（+0.3%），管理费用1.94 亿元（-34.0%），研发费用4.16 亿元（-34.8%），管理费用和研发费用支出明显降低，公司费用管控效果显著。全年归母净亏损缩窄74.5%至3.79 亿元。扣非归母净亏损4.41 亿元，同比减少72.6%。公司2025 年将进一步管控管理费用，并提升研发和销售费用的使用效率。公司2025 年有望实现盈亏平衡。
曼海欣扩龄、出海有序进行，持续发掘市场潜力：曼海欣（MCV4）作为国内唯一获批上市的MCV 四价结合疫苗，持续快速抢占市场。其4-6 岁扩龄的药品补充申请已获CDE 受理，一旦获批将进一步促进曼海欣在婴幼儿市场的渗透率提升。同时，公司也已分别启动了青少年与成人的扩龄临床试验，进一步开发曼海欣的商业化潜力。曼海欣的海外布局也在同时推进。2024 年底，曼海欣成功在印尼获得注册证书，踏出了海外商业化的第一步。3 月25 日，公司与沙特最大的制药企业SPIMACO签署疫苗合作协议，为曼海欣打入中东市场奠定了坚实的基础。
多管线上市接踵而至：公司多条在研管线临近上市。13 价肺炎结合疫苗（PCV13i）已完成了现场检查，有望Q2 获批上市。其产能也为后续开发更高价的肺炎疫苗打下了基础。非动物源性原料也有利于该疫苗进入印尼、中东等穆斯林市场。婴幼儿用组分百白破疫苗（DTcP）已于今年2 月获纳入优先审评，其预期上市时间得以大幅提前。公司预计于Q3 递交III 期临床的加强免疫数据，有望明年上半年完成审评工作。该疫苗基础上开发的DTcP-Hib-MCV4 也在今年2 月获得了临床批件，预期于年内启动I 期临床。此外，吸附破伤风疫苗的上市申请也在2 月获得受理。公司已经于3 月与远大生命科学集团签订了商业化独家协议，以期迅速将该产品投放市场。
目标价34.00 港元，买入评级：我们采用DCF 为公司估值，其中WACC为10%,永续增长为3%，测算得出目标价34.00 港元，较现价有19.8%上升空间，买入评级。
