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机构：国泰君安
研究员：刘越男/宋小寒
公司开店空间大、成长性较强，单店模型盈利韧性强，期待2025 年同店回暖。
投资要点：
投资建议：维持增持评级。业绩略低于预期，下调公司 2025-2026年预测净利润分别为6.83（-0.35）/8.13（-0.43）亿元，新增2027 年预测净利润为9.50 亿元，同比增速分别为18%/19%/17%，参考同行业可比公司估值，考虑公司成长性较强，给予公司2025 年略高于行业平均的22xPE，维持目标市值160 亿港元。
业绩简述：2024 年收入52.10 亿元/同比+14.5%，归母净利润5.81 亿元/同比+9.1%，归母净利率11.1%/同比-0.6pct。2024 年度末期股息每股人民币0.3187 元，合计3.75 亿元，分红率65%。
门店持续扩张，期待2025 年同店改善。①门店数：2024 年底门店数667 家/同比+24.4%，全年净增131 家，其中一线/新一线/二线/三线及以下城市分别净增22/40/20/49 家；②同店销售：2024 同店销售-12.1%，2025 年有望改善；③翻台率：2024 年整体翻台率3.0 次/同比-0.2 次，其中一线/新一线/二线/三线及以下城市分别同比-0.3/-0.4/-0.2/-0.2 次；④客单价：2024 年堂食客户人均消费额59.2 元/同比-9%，其中一线/新一线/二线/三线及以下城市分别同比-8%/-12%/-10%/-8%。⑤收入结构：2024 年堂食收入31.92 亿元/同比+4.6%，占比61%/同比-6pct；外卖收入20.05 亿元/同比+34.4%，占比38%/同比+6pct。
单店模型韧性强，人工租金有望进一步优化。2024 年毛利率68.1%/同比-0.4pct，主要由于公司主动调整菜品定价以迎合消费者的性价比的消费趋势；员工成本占比27.3%/同比-2.0pct，主要由于运营效率提高、门店模型优化；租金占比6.7%/同比+1.1pct，主要由于与门店网络扩张有关的期限为12 个月或以下租赁的租赁付款增加；折旧摊销占比3.4%/同比+0.4pct；水电煤占比3.3%/同比+0.2pct；广告及促销开支占比1.2%/同比+0.2pct；外卖服务开支占比6.8%/同比+1.1pct，主要由于外卖占比提高。
风险提示：消费需求疲软，行业竞争加剧，食品安全问题。
