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机构：天风证券
研究员：孙海洋
全年收入287 亿人民币，同增15%；其中运动类占比69%，收入同增10%，主要系中国大陆市场及美国运动品牌需求增长所致；休闲产品收入占比25%，收入同增27%，主要系日本及其他市场休闲产品需求增长；内衣收入占比5%，收入同增35%，主要系日本市场内衣需求增长。
分客户看，客户甲收入80 亿人民币，同增33%；客户乙74 亿元，同减4%；客户丙营收50 亿元，同增35%。
2024 年毛利率28.1%，同增3.8pct，毛利81 亿人民币，同增33%；2024 年净利62 亿元，同增37%；
2024 年分红率约56%。
2024 年公司产能利用率已恢复至正常水平，海内外各生产基地员工人数进一步增加，生产效率亦明显提升，有效促进盈利水平回升。
回顾年内工作，公司努力提升服务质量，积极拓展市场需求；进一步扩充产能规模，提升全员生产效率；加强供应商管理，促进了供应链的整体竞争力和协同效应。
年内服装零售行业之市场需求未有明显复苏，公司通过加强新产品的开发，以及产品品类的多元化；完善供应链的纵向一体化配套，进一步提升产品交付的速度；根据客户不同销售市场的订单需求，合理分配国内外生产基地的产能。公司进一步提升于核心客户中之采购份额占比，并为新客户提供产能扩充，有效拓展市场需求，于不利经营环境下实现业务理想增长。
目前，公司于柬埔寨金边新成服工厂土建工程已接近完工，于2025 年3月开始招聘员工，新制衣工厂预计总用工规模约6000 人。公司于越南西宁省股权收购项目完成后，利用该收购项目获取资产，启动面料新产能的建设，并将逐步释放产能，达成后预计新增面料产能200 吨每天，为海外成服工厂的产能扩充提供相应之面料配套。
年内，公司于国内、海外基地员工人数均有增加，自2024 年下半年对基层员工加薪后，员工稳定性得到提高，生产效率亦有显著提升。
公司对未来发展抱有充分信心和乐观展望
2024 年公司已走出经营低谷并重返增长，而宏观环境依然面临诸多挑战，市场需求疲软、行业竞争加剧、制造成本上涨，产业链在优胜劣汰的市场竞争中将加快向高质量发展转型。人工智能技术和自动化在制造业的应用将加快传统生产模式的更新迭代。公司将继续坚持以「为客户创造价值」为经营导向，聚焦于打造企业核心竞争力，夯实长期发展产业基础。
公司将进一步整合和优化海内外基地各自优势，加大海外基地产能规模，完善海外产业链的纵向配套，发挥供应链于海外本地化协同效应，持续提升全员生产效率，加强公司不同基地间的工艺技术之共享互通，加快对客户需求的响应速度，针对不同市场产品需求合理分配海内外基地对应产能，降低客户综合采购成本。
公司将加强多途径拓展市场有效需求，根据消费者需求变化，灵活调整产品结构组合，保障产能利用率处于理想水平；加大对新面料研发投入，重视新材料和新工艺的应用，并通过产品品类多元化和性能差异化，增加市场对公司产品需求选择；以优质产品、快速响应和全面服务，巩固并提升于核心客户中采购占比；根据公司产能扩充情况，在保证核心客户需求的前提下，适时引进有较好增长潜质的优质新客户。
调整盈利预测，维持“买入”评级
基于2024 年业绩报告，我们调整2025 及2026 年业绩预测，并新增2027年盈利预测，我们预计2025-27 年营收分别为324 亿人民币、366 亿人民币、413 亿人民币（2025 及2026 年前值分别330 亿人民币、377 亿人民币）；归母净利分别66 亿人民币、74 亿人民币、84 亿人民币（2025 及2026 年前值分别65 亿人民币、73 亿人民币）；
EPS 分别4.38 元、4.91 元、5.56 元。
风险提示：产能扩张及利用率不及预期；全球终端消费需求放缓；品牌商采购策略和市场投放发生调整；外汇波动风险等。
