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机构：国盛证券
研究员：杜玥莹
2）拟于4 月支付现金股息1.01 亿美元，约占2024 年12 月31 日为止6 个月的经调整净利润50%。
MINISO 国内：门店稳步扩张，全年同店有所下降，线上贡献部分增长。
2024Q4 国内MINISO 门店数量净增136 家/增量环比+1 家，至期末门店数量4386 家/同比+460 家；2024Q4 国内同店仍有所承压，单Q4 表观单店收入同比-4.62%；以上两点带动国内MINISO Q4 实现营业收入22.97 亿元/同比+6.5%，环比Q3 的5.7%略有提升。全年来看，国内MINISO 门店稳步扩张，预计2025 年开店稳健，营收亦有望依托线上业务与同店增长拉动。
MINISO 海外：门店增长仍以直营为主，单店增长及利润改善仍有空间。1）门店端，Q4 海外门店环比新增182 家/增量环比-1 家，至2024Q4 期末海外区域门店共计3118 家/同比+631 家，分类型看，截至期末直营店/合伙人店/代理店分别503/404/2211 家，同比+265/+121/+245 家；分地区看，新增门店地区分布较为平均，亚洲（除中国外）/北美/拉美/欧洲环比新增39/56/39/35家至1611/350/637/295 家。2）单店：公司海外单Q4 表观单店收入同比+13.13%。整体而言，2024Q4 实现海外收入21.32 亿元/同比+42.7%，直营/代理市场增速分别为+65.5%/+17.4%，未来单店增长及利润改善仍有空间。
TOP TOY：布局海外市场，门店快速扩张。门店端，Q4 Top Toy 门店数量环比+42 家至276 家，全年新增门店数量128 家，保持高速拓展，其中Q4 以来Top Toy 开始开拓海外市场；单店端，单Q4 表观平均单店收入-20.36%。
整体而言，Q4 TT 收入同增50.3%至2.83 亿元。
毛利率再创新高，费用率系直营店开拓承压。1）毛利端，2024Q4 毛利率同比+3.9pct 至47%，创历史新高；2）费用端，2024Q4 销售/管理/财务费用率分别同比+2.44pct/+1.00pct/+1.41pct 至21.24%/5.87%/0.34%。其中销售费用增长主要系公司加速开拓直营店，2024 全年前期租金费用、折旧摊销、工资等相关费用同比+72.2%，同时广宣费、授权费、物流费均有所提升；3）利润端，2024Q4 实现经调整净利润7.93 亿元/同比+20.0%，实现利润稳健增长。目前永辉交易已经顺利交割。
投资建议：公司作为全球日杂零售龙头，凭借渠道、供应链等优势，以轻资产模式在全球高速扩张，同时已孵化潮玩品牌TOPTOY，有望贡献第二增长曲线；当前各业态、产品、供应链不断优化，海内外门店拓展逐步兑现，亦通过渠道、商品、IP 及会员建设持续迭代内功。参考公司上年业绩表现及当下消费环境， 暂不考虑超级店贡献， 预计2025-2027 年营业收入为209.05/246.28/282.44 亿元，归母净利润分别为30.57/37.47/44.11 亿元，预计经调整净利润分别为32.30/38.75/44.86 亿元， 对应估值分别为13.1/10.9/9.4 倍PE，维持“买入”评级。
风险提示：市场竞争严重加剧；业态扩展及产品迭代不及预期；宏观消费不及预期。
