北控城市资源(3718.HK)：减值拖累净利危废业务持续承压-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：王玮嘉/黄波/李雅琳/胡知

　　公司公布2024 年业绩：实现收入60.28 亿元，同比+19.2%；归母净利0.26亿元，同比-91.0%，低于我们此前预期（2.37 亿元），主要系公司危废业务录得商誉减值亏损2.38 亿元。2024 年DPS 2.5 港仙，较2023 年（2.7 港仙）同比-7.4%，股息率6.9%。虽危废业务持续承压，但城市服务业务需求强劲，2024 年公司新增项目合同总金额超64 亿元，截至2025 年3 月18 日，公司已中标多个城服项目（合同总金额超3 亿元），我们认为充裕的城服订单有望驱动公司业绩回暖，维持“买入”评级。
　　城市服务收入同比+22%，收购香港丞美服务拓展香港市场2024 年公司城市服务业务收入53.10 亿元（同比+22.3%），占总收入的88%（同比+2pp）。其中城市环境治理服务毛利率同比下降1.1pp 至20.9%，主要系新增毛利率较低的香港项目；建设服务毛利率8.0%，同比持平。2024年6 月，公司收购香港丞美服务有限公司85%股权。截至2024 年底，香港丞美共拥有35 个城服项目，合约总金额/年化收入17.6/6.2 亿元。我们认为收购丞美有助于公司提升香港环卫服务市场的份额，贡献收入与盈利增量。
　　城市服务订单充裕，有望驱动收入稳健增长
　　截至2024 年末，公司城市服务在手待执行订单总额298.4 亿元，在手订单年化61.6 亿元。2024 年新增订单总额78.5 亿元，新增订单年化15.0 亿元，新增订单当年贡献收入5.6 亿元。且截至2025 年3 月18 日，公司已中标若干城市服务项目，合同总金额超3 亿元。我们认为充沛的订单有望驱动2025 年城市服务业务收入稳健增长。
　　危废处理业绩承压，毛利率同比下降12.2pp
　　2024 年公司危废处理业务实现收入5.36 亿元，毛利率5.0%，同比-1.9%/-12.2pp，毛利率下滑主要原因是上游需求/平均处理单价下降。公司2024年无害化业务量/价/毛利率同比+24%/-7%/-13.2pp；资源化业务量/价/毛利率同比-15%/-14%/-10.7pp，毛利率大幅下滑主要系上游工业企业减少生产，无害化处置/废铜回收需求减少，以及部分项目利用率不足或产量下降。
　　下调盈利预测，维持“买入”评级
　　下调危废业务平均处理价格及毛利率预测，我们预计公司25-27 年归母净利2.4/2.5/2.6 亿元（较前值-19.9/-27.3/-%），对应2025 年EPS/BPS 0.07/0.91元。参考可比公司2025 年Wind 一致预期PE 均值16.2x，考虑到公司在港股市场的流动性较低，城服订单充裕但危废业务承压，我们给予6.5x 2025EPE，对应目标价0.47 港币（前值：0.59 港币，基于8.2x 2024 年PE）。
　　风险提示：城市服务行业市场化进程慢于我们预期，危废处理单价继续下降。

北控城市资源(3718.HK)：减值拖累净利 危废业务持续承压

北控城市资源(3718.HK)：减值拖累净利危废业务持续承压