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机构：中信建投证券
研究员：贺菊颖/刘若飞/汤然
3 月21 日，公司发布公告，拟与阿斯利康聚焦疫苗建立深度战略合作伙伴关系，并设立合资公司作为在中国开发创新疫苗的平台，面向中国和新兴市场供应疫苗。本次与阿斯利康的合作符合公司国际化发展战略，有助于公司引入国际领先的疫苗研发技术，增强自身创新能力。未来产品实现销售，将为公司业绩增长带来新增量。公司可借助阿斯利康的全球销售网络，推动自有疫苗产品拓宽海外市场，推动全球化业务发展。
事件
公司拟与阿斯利康建立深度战略合作，设立合资公司3 月21 日，公司发布公告，与阿斯利康投资（中国）有限公司、北京经济技术开发区管理委员会签署《经济发展合作协议》《条款清单》，拟与阿斯利康聚焦疫苗建立深度战略合作伙伴关系，并在北京经济技术开发区设立合资公司。
简评
聚焦创新疫苗研发生产，国际化发展战略取得重要进展根据协议内容，公司与阿斯利康拟合作设立的合资公司作为在中国开发创新疫苗的平台，面向中国市场和新兴市场供应疫苗。合资公司注册资本预计为3.45 亿人民币（折合5000 万美元），公司与阿斯利康分别持有50%的股权。合资公司将成为阿斯利康 在中国首个且唯一的疫苗生产基地，未来将开展全球创新疫苗（预计包括阿斯利康的呼吸道合胞病毒（RSV）和人偏肺病毒（hMPV）的在研组合疫苗（IVX-A12）及其他创新产品）在中国地区的开发注册、本地化生产和商业化；后续开发管线将优先考虑阿斯利康、康泰生物的疫苗管线。
本次合作符合公司战略，助力创新能力提升和全球业务发展。公司与阿斯利康自2020 年以来在疫苗领域开展多次合作，本次对外投资设立合资公司事宜，符合公司国际化发展战略。此次合作主要聚焦在创新疫苗领域，公司可通过与阿斯利康合作引入国际领先的疫苗研发技术，增强自身创新能力，深化公司疫苗领域的战略布局；未来若引入疫苗管线开发成功，有望为公司业绩增长带来新增量。此外，合资公司预计将向中国以外的新兴市场供应疫苗，公司可借助阿斯利康的全球销售网络，推动自有疫苗产品（如PCV13 等）拓宽海外市场，提升海外收入占比，推动公司全球化业务发展。
根据协议内容，该项目投资总额预计为约4 亿美元（约合27.6 亿人民币），项目计划于2030 年12 月31日前投入使用。截至24Q3 末，公司货币资金、交易性金融资产及其他流动资产合计20.65 亿元，加上后续经营净现金流补充，预计本次投资对公司现金流造成的影响有限。
经营展望：人二倍体狂苗预计持续放量，期待在研管线及国际化业务进展根据公司2024 年度业绩预告，2024 年公司预计归母净利润1.90 ~ 2.70 亿元，同比下降77.94% ~ 68.65%；扣非归母净利润2.05~2.90 亿元，同比下降71.61% ~ 59.84%。业绩同比下降，主要由于2024 年受市场竞争、降库存等因素影响，公司营业收入同比有所下降；叠加固定资产折旧费用增加、资产减值增加、2023 年股权激励计划终止实施加速行权等因素影响，致使利润端降幅较大。
预计2025 年，随着渠道库存情况得到改善，人群预防接种意识提升，公司主营产品销售有望保持稳健；人二倍体狂苗预计保持放量节奏，为公司业绩增长提供新增量。公司在研管线丰富，四价流感疫苗、脊髓灰质炎疫苗处于上市申请阶段，多款在研疫苗管线处于临床III 期，为公司长期发展奠定良好基础。公司持续推进全球战略，2024 年实现PCV13 原液及成品对印尼出口，未来出口量有望进一步提升；与阿斯利康签署战略协议将进一步推动公司国际化业务进展，助力公司创新能力提升和全球业务发展。
盈利预测与投资评级
我们预计公司2024~2026 年营业收入分别为26.27 亿元、28.20 亿元和32.67 亿元，2024 年同比下降24.5%，2025~2026 年分别同比增长7.3%和15.9%。归母净利润分别为2.24 亿元、2.33 亿元和4.03 亿元，2024 年同比 下降74.0%，2025~2026 年分别同比增长3.9%和73.3%，折合EPS 分别为0.20 元/股、0.21 元/股和0.36 元/股，对应PE 分别为79.5X、76.5X 和44.2X。综合考虑公司在研管线价值及国际化业务前景，维持买入评级。
风险分析
1、合作项目亏损风险：本合作项目投资决策是基于公司战略发展的需要及当前对行业市场前景的判断，如遇市场环境变化、行业政策调整、不可抗力等因素的影响，存在预期效益无法实现，甚至可能导致亏损的风险。
2、产品价格波动风险：已上市产品价格可能出现波动，若价格下降幅度较大，将影响公司收入及盈利预期，进而影响估值。
3、产品安全性风险：疫苗因具有特殊的生物特征，具有一定的安全性风险，若出现疫苗安全事件，不仅会导致企业本身经营生产受到不利影响，还可能引起疫苗行业波动。
4、行业政策变动的风险疫苗行业属于高度行政监管行业，从研发、生产、销售、流通等各个环节均受到严格监管。近年来，国家对疫苗行业的监管力度不断加强，对疫苗企业提出了更高的要求。在监管趋严的环境下，公司需适时调整经营策略以及时适应行业政策变化和监管要求，可能会对业绩造成一定影响。
