华能国际电力股份(0902.HK)：新能源表现略超预期 2024年股息率高达6.4%-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：王玮嘉/黄波/李雅琳/胡知

　　公司公布2024 年业绩：营收同比-3.5%至2455.51 亿元；权益利润同比+21.9%至101.85 亿元，低于我们预期的104.38 亿元，主要系4Q24 公司境内煤电成本费用计提较多。（后文除盈利预测外所有数据为中国会计准则标准）。公司2024 年合计派息0.27 元/股，分红比例同比+1.64pp 至58.78%（分母为中国会计准则下剔除永续债利息后的归属于普通股股东的净利润），3/26 收盘价对应华能国际电力股息率为6.4%。公司2024 年新增并网新能源装机9.42GW，2025 年公司力争新增风光装机10GW。新能源装机规模增长有望推动公司可持续发展，维持“买入”评级。
　　2024 年境内煤电度电利润总额修复至1.9 分，巴基斯坦业务利润创新高2024 年，公司境内煤电含税电价同比-1.09 分/千瓦时，但得益于煤价下行带来单位燃料成本-8.0%至0.3 元/千瓦时，公司境内煤电度电利润总额同比大幅增长1.8 分至1.9 分。4Q24，公司境内煤电度电利润总额0.6 分，低于我们预期或主要系年底成本费用计提有所增加。2024 年，公司碳配额交易净收入为-3.11 亿元，上年同期为2.48 亿元，主要系碳配额免费发放额度收紧。境外火电业务方面，新加坡大士能源由于电价从高水平逐渐回归正常，2024 年利润总额同比-38.4%至26.83 亿元；巴基斯坦业务深化提质增效，2024 年创投运以来利润最好水平，利润总额同比+61%至9.74 亿元。
　　2024 年新能源盈利略高于我们预期，2025 年力争新增10GW 风光装机2024 年公司新并网风电/光伏项目装机容量分别为2.65/6.77GW，合计9.42GW，其中约44.5%/44.6%于Q4 并网。公司风电/光伏2024 年利润总额67.72/27.25 亿元，合计94.97 亿元，对应净利润约85.7 亿元，略高于我们预计的84.26 亿元。我们测算公司2024 年风电/光伏度电利润总额0.178/0.149 元，同比-0.4 分/-3.7 分，光伏下降较多主要系并网平价项目增加及市场化推进导致上网电价（不含税）同比下降4.7 分。公司2025 年力争新并网10GW 风光装机，资本支出计划中362/150 亿元用于风电/光伏建设，占总资本开支的52%/22%。
　　目标价5.45 港币，维持“买入”评级
　　考虑2025 年年度长协电价下降，下调公司2025/2026 年火电上网电价3.9%/4.0%，下调公司25-26 年权益利润2.5%/0.2%至124/130 亿元。预计公司2025 年扣除永续债后BPS 为4.57 元，看好公司新能源业务长期发展和火电业绩持续修复，给予公司1.1x 2025E PB，较其历史均值（0.77x）约高1 个标准差，目标价5.45 港币（前值：5.49 港币基于1.05x 2025E PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：煤价降幅/电价/利用小时数/风光新项目投产不及预期；减值风险。